【狮子国际】欧洲疫情驱动美元指数走势

Q3欧元区名义GDP勉强超越2019同期，实际GDP仍未回到疫情前

欧元区三季度名义GDP同比+6.7%，环比+2.8%。虽然三季度经济数据高于市场预测均值，但总体来看今年欧洲经济复苏较弱，截至三季度，欧元区名义GDP绝对值略超2019年三季度水平，但实际值仍比2019年三季度低0.13%。后续来看，因为四季度开始欧元区经济再次受到疫情冲击，GDP环比预计将再次走弱。

年初与年末欧洲疫情与美元指数拐点一致

德法意三国合计每百万人确诊达到500人或是汇率市场认定欧元区疫情达到影响经济的临界点。

今年1-3月美元指数走强，我们认为主要驱动是1-2月美国较欧洲而言疫苗接种更快、疫情控制举措放松更早。美元指数在上半年高点出现位置与欧洲疫情拐点高度一致，说明市场认为疫情是影响欧美经济的最主要因素。而6月20日-11月初欧洲疫情情势较为平缓，8月虽有Delta疫情，但确诊人数较年初疫情而言相对可控，此阶段推升美元指数的主要是美国非农就业向好、美国通胀飙升这些来自于美国经济基本面的因素，以及对美联储收紧的预期。11月开始欧洲疫情再次爆发，此阶段疫情再次成为驱动美元指数方向的重要因子。

后期展望：欧洲的“复苏剧本”还没走完

2021年欧元区经济整体呈现弱复苏态势。欧央行预计2021年欧元区经济将增长5.1%，与2020年同比值-6.4%结合来算，两年平均增速仅为-0.8%。欧央行预计2022年欧元区实际经济增速将达到4.2%，按此计算2022将是欧元区强复苏之年。

逐一分析欧元区GDP构成项，首先疫情期间被迫收敛的消费需求并未消失，只是延迟释放，居民消费将给欧元区带来进一波补偿性的经济增长，Omicron疫情结束后欧元区居民高出以往的储蓄将是居民服务和商品消费的强力支撑。

其次，全球供应链拥堵问题得到缓解后，预计欧元区制造业产出水平将回升，而出口金额将逐步回到疫情前的潜在增速路径。

最后，还可关注欧元区固定资产投资。次贷危机后2013-2019年间欧元区资本形成总额同比值平均为5%，对GDP环比值的拉动均值为0.24%。今年二三季度资本形成总额为欧元区GDP环比拖累项，两年平均增速分别为-1.26%、2.12%，2022年资本形成总额环比有继续上升空间。

从历史走势来看，欧元区经济上行时期从中国进口金额也会同步上行。若2022年欧元区经济强复苏，可继续对我国出口构成托底。

风险提示：海外疫情再度爆发对经济影响程度超预期、全球大宗商品价格再迎上涨、极端气候对全球供应链造成冲击

年内欧洲经济复盘与2022走势展望

Q3欧元区名义GDP勉强超越2019同期，实际GDP仍未回到疫情前

欧元区三季度名义GDP同比+6.7%，环比+2.8%。虽然三季度经济数据高于市场预测均值，但总体来看今年欧洲经济复苏较弱，截至三季度，欧元区名义GDP绝对值略超2019年三季度水平，但实际值仍比2019年三季度低0.13%。

环比数据来看，欧元区实际GDP在 2020年一季度、二季度、四季度和2021年一季度环比变化率均为负，2021年二季度开始转正，二、三季度实际GDP环比分别为2.1%、2.2%。后续来看，因为四季度开始欧元区经济再次受到疫情冲击，GDP环比预计将再次走弱。

具体到月，参考与欧元区GDP变化高度同频的欧元区综合PMI，2021年7-9月是疫情以来欧元区经济最为强劲的时候，6月开始欧元区疫苗接种率达到相对较高水平，而高水平的疫苗接种支撑了以休闲娱乐类为主的复苏。8-9月全球能源价格开始飙升，对欧元区居民消费力形成一定压力，同时欧元区新增病例数开始回升，经济复苏在8-9月见顶。

分项来看，居民消费和出口是今年以来欧元区经济复苏的最主要拉动，三季度居民消费对GDP增长的环比拉动率达到3.09%，出口为0.57%。

居民储蓄释放是消费强劲之主因。今年五月以来欧洲放松疫情管控，服务业消费显著回暖，居民消费需求得到满足，超高居民储蓄率略降。目前欧元区居民储蓄率和储蓄规模仍然处于历史高位水平，将继续拉动欧元区经济增长。

目前为止欧元区出口只能算补偿性增长。当前欧元区出口水平仅勉强修复至2019年同期水平。后续来看，供应链堵塞问题是欧元区制造业和出口继续修复的最大掣肘。

对我国而言，欧洲和美国强劲的消费对我国出口形成较强拉动，今年以来欧洲与美国从中国进口金额均大幅超越疫情前水平。10月欧盟和美国从中国进口金额的两年平均增速均在10%左右。

分生产部门来看，欧元区PMI显示制造业见顶（6月）比服务业略早（7月）。根据Markit发布的PMI报告，今年上半年以德国为主的欧洲制造业扩张速度创出PMI报告以来的新高，工作创造（Job Creation）速度和产出指数均在历史高位运行。

得益于制造业和服务业今年以来强劲的雇佣需求，欧元区劳动力市场修复已基本完成，当前欧元区失业人数和失业率已降至疫情前水平，就业人数与疫情前最高值相比仅少0.18%。

德法意三国合计每百万人确诊达到500人或是汇率市场认定欧元区疫情达到影响经济的临界点。

今年1-3月美元指数走强，我们认为主要驱动是1-2月美国较欧洲而言疫苗接种更快、疫情控制举措放松更早。美元指数在上半年高点出现位置与欧洲疫情拐点高度一致，可见下图红框1内欧元区新增确诊人数在今年4月初达到高峰后逐步回落，美元指数同步下行，直到德法意三国每百万人确诊降至500人以下后，美元指数止跌并进入盘整阶段。

非红框区域内的6月20日-11月初欧洲疫情情势较为平缓，8月虽有Delta疫情，但确诊人数较年初疫情而言相对可控，此阶段推升美元指数的主要是美国非农就业向好、美国通胀飙升这些来自于美国经济基本面的因素，以及对美联储收紧的预期。6月16日联储议息会议（下图黄色箭头）后美元指数跳升2个点，除此之外5月至8月美元指数升势平缓。

11月开始欧洲疫情再次爆发，德法意三国每百万人确诊合计达到500人后美元指数再次出现跳升，同时间还有联储转鹰影响。参考今年春季情形，美国比欧洲更早拿到辉瑞和疫苗大批量供给，疫情改善快于欧洲，且欧洲疫情管控措施严于美国，疫情对欧洲经济活动的压制更多，此阶段疫情再次成为驱动美元指数方向的重要因子。

后期展望：欧洲的“复苏剧本”还没走完

2021年欧元区经济整体呈现弱复苏态势。欧央行预计2021年欧元区经济将增长5.1%，与2020年同比值-6.4%结合来算，两年平均增速仅为-0.8%。欧央行预计2022年欧元区实际经济增速将达到4.2%，按此计算2022将是欧元区强复苏之年。我们认为今年冬季疫情结束后，欧元区将在2022年回到经济复苏的轨道上，后续经济表现可期。

逐一分析欧元区GDP构成项，首先疫情期间被迫收敛的消费需求并未消失，只是延迟释放，居民消费将给欧元区带来进一波补偿性的经济增长，Omicron疫情结束后欧元区居民高出以往的储蓄将是居民服务和商品消费的强力支撑。

其次，全球供应链拥堵问题得到缓解后，预计欧元区制造业产出水平将回升，而出口金额将逐步回到疫情前的潜在增速路径。

最后，还可关注欧元区固定资产投资。次贷危机后2013-2019年间欧元区资本形成总额同比值平均为5%，对GDP环比值的拉动均值为0.24%。今年二三季度资本形成总额为欧元区GDP环比拖累项，两年平均增速分别为-1.26%、2.12%，2022年资本形成总额环比有继续上升空间。

从历史走势来看，欧元区经济上行时期从中国进口金额也会同步上行。若2022年欧元区经济强复苏，可继续对我国出口构成托底。

美元指数方面，也不排除本轮欧洲本轮疫情拐点出现后美元指数也如2021年4月初一样出现拐点（特别是预期2022年欧洲经济走强的情况下）并转头向下。

欧洲央行方面，根据其12月16日发布的货币政策声明，预计欧洲央行将在2022年一季度逐渐缩减其疫情紧急购债计划PEPP (pandemic emergency purchase programme)的每月购债规模，并在2022年3月彻底结束PEPP购债，时间节点与美联储一致。

总结以上，我们看好疫情缓解后欧元区服务消费企稳回升、全球供应链瓶颈缓解后制造业恢复强劲、以及欧元区强复苏下欧洲持续对我国出口构成强劲的拉动。

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