第一上海丨【公司研究】瑞声科技（2018，买入）：三季度业绩承压，四季度有望恢复

　　主要数据

　　行业: TMT

　　股价: 34.25 港元

　　目标价: 39.5 港元（+15.33%）

　　市值: 414.08 亿港元

　　三季度光学业务不及预期，四季度有望恢复

　　公司2021年Q3实现收入42.5亿元，环比减少1.2%，同比减少6.1%。毛利率为22.7%，环比下滑2.3个百分点，同比下滑0.9个百分点。净利润1.83亿，环比大幅下降53%，同比下降57.4%，远低于预期。Q2光学业务收入同比下降17.6%至3.9亿，环比下降51.6%，主要由于上游芯片及原材料的短缺导致需求减弱。其中，光学业务表现承压，各指标均有不同程度的下滑。我们测算镜头收入为2亿，环比下滑59%，毛利率不足25%，环比下滑8.4%；镜头模组实现收入约1.8亿，环比减少44%，毛利率约为5%，环比减少5%左右。Q3塑胶镜头（剔除内销）出货量约为6600万个，环比减少56.6%，镜头ASP环比下滑约3%，6P及以上镜头占比约为11%。我们认为光学业务环比表现下滑主要由于三季度全球芯片短缺的恢复情况不及预期，导致公司主要客户三季度延迟以及取消了部分手机机型，手机出货量环比减少，进而影响了光学业务的产能利用率。随着第四季度上游芯片供应的缓解以及订单的恢复，我们预计塑胶镜头出货量有望恢复到正常水平，并且随着WLG玻塑混合镜头新项目的量产，公司光学产品出货和盈利水平有望恢复。

　　电磁传动安卓渗透率提升，精密结构件笔电业务导入顺利

　　Q3声学业务收入环比增长7.8%，毛利率环比略减少2.1%，主要由于公司越南厂（约占安卓声学25%产能）受疫情反复导致毛利率下滑，但北美客户新品产能爬坡进度超于预期，因此整体声学分部表现优于预期，四季度表现将更好。Q3电磁传动及精密结构件业务环比上升14.5%至14亿，毛利率为20.3%，环比下跌1.9%，主要由于北美客户出货量大幅提升带动收入提升。我们预计安卓用户端的横向线性马达出货量增长将得到持续，渗透率的提升将带动未来出货量的持续增长。精密结构件业务方面，公司精密结构件业务进展顺利，出货量环比提升33.8%，其中金属中框产品出货量以及毛利率大幅提升，结构件新导入的笔电和平板电脑产品进展顺利，预计今年全年非智能手机业务收入占精密结构件业务占比有望超过15%。

　　目标价39.5港元，买入评级

　　虽然公司三季度整体业绩承压，但我们预计随着四季度芯片的缓解以及主要客户出货的回升，公司整体业务将有改善空间，对于明年的业务我们也保持审慎乐观的态度。维持20倍PE估值中枢，对应目标价39.5港元，买入评级。

　　图表1: 盈利预测

　　资料来源：公司资料、第一上海预测