作者：
中期研究院 有色金属研究团队
要点：
11月行情预判：10月行情如期震荡，呈现山峰状走势。11月行情或较10月悲观。宏观基本面看，随着全球宏观经济增速不及预期，美联储货币政策摇摆下，或导致美元维持高位，大宗商品叠加需求偏弱而价格承压。特别是有色品种不少出现了空头趋势，技术面形成之后，很难短期改变。镍基本面看，镍矿和镍铁供需双弱，因此低供给对镍价支撑不强，反而镍铁高成本成为镍铁价格支撑的重要逻辑。但是不排除11月，煤炭等价格回落后，镍铁价格或随之回落。硫酸镍方面累库对纯镍需求走弱，不锈钢终端需求增速回落后，价格亦缺乏支撑。预计11月镍价呈现弱势震荡，不排除跌破11万可能。
运行区间（135000-145000）
策略：单边策略择机短空，卖出套保策略持有。
正文：
01
基本面分析-上游
上游：镍矿
截止11月5日，镍矿市场CIF成交价格NI:1.5%为80-83美元/湿吨，价格已从上月90回落不少。
据中国海关数据统计，2021年9月中国镍矿进口量568.43万吨，环比减少9.28万吨，降幅1.61%；同比减少53.05万吨，降幅8.54%。
其中，中国自菲律宾进口镍矿量519.49万吨，环比减少21.76万吨，降幅4.02%；同比减少29.47万吨，降幅5.37%。自印尼进口镍矿量8.39万吨，环比减少2.92万吨，降幅25.84；同比减少21.1万吨，降幅71.55%。自其他国家进口镍矿量40.55万吨，环比增加15.41万吨，增幅61.3%；同比减少2.48万吨，降幅5.76%。
2021年1-9月，中国镍矿进口总量3313.08万吨，同比增加21.28%，增速下滑。
其中，中国自菲律宾进口镍矿总量3016.05万吨，同比增加37.22%；自印尼进口镍矿总量53.08万吨，同比减少82.54%；自其他国家进口镍矿总量243.95万吨，同比增加6.14%。
镍矿港口库存继续反弹。库存方面，WIND数据显示，截止2021年10月30日，国内13港口镍矿库存766.3万吨，环比上月增加10.8%。
菲律宾的预计尚未结束，苏里高矿区装运速度下降，因此北部矿山招标的FOB价格坚挺；不过随着海运费下降，贸易商报价松动。镍矿整体需求端较弱，一方面是双限下复产量有限，另外高成本下下游对高价镍矿接受度低，成交清淡。
图1：9月菲律宾镍矿累计进口量同比增加37.22%，同比增速下降
数据来源：Wind，中期研究院
图2：镍矿港口库存继续上升
数据来源：Wind，我的钢铁，中期研究院
图3 ：镍矿价格：菲律宾NI1.5%（11月5日）
数据来源：Wind，我的钢铁，中期研究院
中游：镍铁、硫酸镍及电解镍
镍铁产量分析：
SMM数据显示，2021年9月全国镍生铁产量大幅下降，环比降低25.22%至3.01万镍吨，分品位看高镍铁9月份产量为2.48万镍吨，环比降低25.25%的产量；低镍铁9月份产量为0.54万镍吨，环比降低25.09%。9月份的产量下降是显而易见的，受到能耗双控的影响。但10月预计镍生铁产量也不会恢复多少。据SMM预测，10月全国内生铁产量2.9万镍吨，环比下降3.8%。其中高镍铁10月产量或2.47万镍吨，和9月相差无几。镍铁复产进程不及预期。一方面和限电限产有关，另外电价上调、兰炭价格高企等成本增加较大，也打击了生产积极性。10月-11月整体镍铁整体供给偏紧。
镍铁进口分析：
印尼镍铁回流继续下降。据中国海关数据统计，2021年9月中国进口镍铁总量30.65万吨，环比减少4.32万吨，降幅12.34%；同比减少3.44万吨，降幅10.09%。其中，9月中国自印尼进口镍铁量25.88万吨，环比减少4.43万吨，降幅14.62%；同比增加0.15万吨，增幅0.59%。
2021年1-9月中国进口镍铁总量279.98万吨，同比增加34.15万吨，增幅13.89%。其中，自印尼进口镍铁量236.61万吨，同比增加39.6万吨，增幅20.1%。
10月高镍铁价格整体呈现高位上涨态势，月内高镍铁价格最低都在1500元/镍点（到厂含税）价格。11月的镍铁复产进度也不及预期，加之辅料成本继续上移，当前镍铁即期利润只有4.68%。下游需求情况虽不佳，但库存有限情况下，11月镍铁价格维持高位震荡概率较大。
图4：镍铁价格继续走高
数据来源：
Wind，中期研究院
图5：
电解镍-镍铁差价
数据来源：
Wind，中期研究院
图6：
镍铁即期利润率最低4.68%
数据来源：
Mysteel，中期研究院
图7：
长江有色（市场均价）：
电解镍
数据来源：Wind，中期研究院
图8：
沪镍基差维持高位
数据来源：
Wind，中期研究院
图9：
金川镍溢价回落
数据来源：Wind，百川盈孚，中期研究院
图10 ：
镍豆现货贴水
数据来源：Wind，百川盈孚，中期研究院
硫酸镍的供需：
SMM数据显示，2021年9月全国硫酸镍产量2.79万吨金属量，实物量为12.7万实物吨，环比减-0.94%，同比增101.2%。其中，电池级硫酸镍产量为2.62万镍吨，电镀级硫酸镍产量为0.17万镍吨。9月镍豆（粉）自溶量占比约50%，原生料（MHP/MSP/高冰镍）总占比约27%，废料占比约18%，余下为粗制硫酸镍。硫酸镍的新增产能不低，且由于相对能耗低，限产对其影响较小，10月和11月均有新增产能释放。根据SMM统计，10月产量环比增加6.87%，同比增幅75.32%。下游前驱体仍受限电影响，且增速有所下滑，硫酸镍当前供强需弱，镍豆处于贴水状态。预计累库压力下，价格难言上涨。11月大概率维持高位震荡，或小幅回落。
精炼镍供需：
9月SMM公布的全国电解镍产量为1.43万吨，环比减少2.79%，开工率在65%，较8月小幅下降。预计2021年10月全国电解镍产量或为1.4万吨。尽管精炼镍的供给变化不大，但由于镍价下跌，当前和镍铁价差缩小明显，不锈钢厂有经常采购意愿，精炼镍的11月交投或有所好转，但上涨动能亦不足。
图11：
长江有色市场平均价：
硫酸镍价格高位震荡
数据来源：Wind，中期研究院
图12：硫酸镍-电解镍价差下行
数据来源：Wind，中期研究院
小专题：关于高冰镍的思考。
值得关注的是，近期的一则消息或改变当前镍价的格局——青山高冰镍项目预计将于12月底投产。硫酸镍的原料目前主要有MHP、镍豆/镍粉和镍废料。但如果年底高冰镍成为新的原料供给，将改写镍铁-纯镍-硫酸镍，这三者之间的价格逻辑。此前，有业内人士分析高冰镍利润远高于镍铁，但这是基于硫酸镍前期紧缺而镍铁价格不高的情况。
实际上，高冰镍的供给核心逻辑是由RKEF转产的高冰镍和镍铁之间的价差，或者说硫酸镍和镍铁之间的价差。不少矿类上市公司已开始积极布局硫酸镍的同时，开始积极关注高冰镍项目。
我们预计在这种趋势下，纯镍需求会受其抑制而存在上行天花板。我们也将继续关注其新动向。
注：高冰镍生产硫酸镍一般工艺为，高冰镍预处理—常压选择性浸出—加压氧化浸出—硫酸镍溶液—蒸发结晶—硫酸镍晶体。
下游：不锈钢
不锈钢现货市场情况：
截止10月底，不锈钢价格进入滞涨区间，304价格进入11月连续下挫，一方面是产能逐步恢复，特别是福建和江苏等地限电趋缓；另一方面是下游需求不佳，不锈钢加工等尚未完全复产，且终端需求不佳，对不锈钢现货成交影响大。根据Mysteel调研，11月国内32家不锈钢厂粗钢排产预计258.12万吨，环比增加14.39%，300系138.81万吨，预计环比增12.35%。
不锈钢产量及库存情况：
Mysteel数据显示，截止11月4日，无锡市场库存周环比下降2.62%，至40.3万吨，其中200系增，300系和400系下降。佛山市场周库存环比下降2.23%至15.64万吨，其中300系增，200系和400系下降。不过从月度趋势来看，300系10月以后均出现小幅累库。预计11月随着不锈钢排产量增加，或仍有累库压力。
图13：304/2B冷轧不锈钢卷:2.0mm:宝新:上海
数据来源：Wind，MYSTEEL，中期研究院
图14：300系不锈钢库存小幅累库
数据来源：Wind，MYSTEEL，中期研究院
图15：冷轧不锈钢成本高企，利润率下降
数据来源：MYSTEEL，中期研究院
图16：300系冷轧不锈钢利润率下降
数据来源：MYSTEEL，中期研究院
库存方面，LME库存继续下跌趋势，截止10月底库存141984吨。上期所库存6729吨，较上月小幅增加。进入11月镍价延续弱势，但受到低库存影响，伦镍相对抗跌，沪伦比继续收窄，目前已至 7.32，进口窗口紧闭。
图17：伦镍库存高位回落
数据来源：Wind，中期研究院
图18：上期所镍库存
数据来源：Wind，中期研究院
图19：沪伦比在低位，进口窗口关闭
数据来源：Wind，中期研究院
关注疫情变化对全球经济体复苏的影响、全球通胀的情况以及美国经济复苏。
06
市场交易策略
11月行情预判：10月行情如期震荡，呈现山峰状走势。11月行情或较10月悲观。宏观基本面看，随着全球宏观经济增速不及预期，美联储货币政策摇摆下，或导致美元维持高位，大宗商品叠加需求偏弱而价格承压。特别是有色品种不少出现了空头趋势，技术面形成之后，很难短期改变。镍基本面看，镍矿和镍铁供需双弱，因此低供给对镍价支撑不强，反而镍铁高成本成为镍铁价格支撑的重要逻辑。但是不排除11月，煤炭等价格回落后，镍铁价格或随之回落。硫酸镍方面累库对纯镍需求走弱，不锈钢终端需求增速回落后，价格亦缺乏支撑。预计11月镍价呈现弱势震荡，不排除跌破11万可能。
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策略：单边策略择机短空，卖出套保策略持有。
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