第一上海丨【公司研究】安踏体育(2020，买入）：三季度流水增速放缓，下调FILA全年指引

　　主要数据

　　行业: 服装纺织

　　股价: 129.3 港元

　　目标价: 162.0 港元（+25.3%）

　　市值: 3495.4 亿港元

　　三季度受汛情疫情等因素影响，流水增速放缓

　　三季度，安踏主品牌\FILA\其他品牌流水分别录得同比10-20%低段\中单位数\35-40%的增长，对比2019年同期增长约10-20%中段\25-30%\105-110%，主要是受到三季度郑州水灾以及部分地区疫情的影响。主品牌方面，安踏大货及儿童同比增长约低双位数，线上渠道同比增长25-30%；FILA略低于我们之前的预期，高线市场受到疫情的影响相对更大，天气因素亦有负面影响，拆分来看，FILA Classic\Fusion\Kids分别取得同比低单位数\中双位数\低双位数的流水增长，电商同比增长20-25%，较2019年同期增长1.3倍；其他品牌方面，迪桑特流水增长超过50%，可隆亦有25-30%的流水增长，新品牌发展势头良好。尽管销售增速放缓，各品牌折扣、库存仍处于健康水平。安踏主品牌库销比保持在5倍左右的健康水平，线下零售折扣同比改善约5pct，售罄率比2019年改善约10pct；FILA库销比约6-7倍，正价门店折扣维持在86折，为四季度的销售打下良好基础。

　　四季度销售将有所恢复，下调FILA全年流水增长预期

　　四季度至今，伴随着国庆后的天气降温，销售整体回暖，加之四季度为传统旺季，FILA销售有望回到双位数。展望未来，考虑到FILA品牌的高基数效应，未来几年将从高速增长阶段转向高质量增长阶段，主要透过店效的提升带动整体增长，预期FILA流水增长中枢将放缓至接近20%的水平。我们认为FILA仍将保持良好的品牌势能，打造顶级商品+顶级品牌+顶级渠道，因此维持FILA品牌长期400-500亿的流水规模预期不变。

　　对公司长期增长保持乐观，调整目标价至162港元，维持买入评级

　　公司坚持“单聚焦、多品牌、全渠道”的发展策略，抗风险能力较强，集团层面将保持稳健的发展，我们仍对公司的长期增长保持乐观。考虑到三季度终端销售的放缓，我们调整了全年的增速假设和盈利预测，如若四季度销售受到疫情的影响边际减弱，则全年有望达成主品牌20%以上，FILA接近25%的流水增长。基于以上假设，我们调整目标价至162.0港元，相当于2023年30倍PE，维持买入评级。

　　风险因素

　　疫情波动、主品牌改革不及预期、品牌竞争加剧等

　　图表1: 盈利摘要

　　资料来源：第一上海预测, 公司资料