第一上海丨【公司研究】申洲国际(2313，买入）：业绩受东南亚疫情影响，仍然看好公司长期发展

　　主要数据

　　行业: 纺织服装

　　股价: 162.2 港元

　　目标价: 200.0 港元（+23.3%）

　　市值: 2438.23 亿港元

　　疫情及非经营因素影响，上半年净利润低于预期

　　上半财年公司收入同比增长11.1%至113.7亿元人民币，量价拆分来看，量增长约14%，价格（人民币计）降低约2.6%。毛利率下降1.2pct至29.7%，主要受到1）汇率影响，期间人民币兑美元平均汇率升值8.2%，2）柬埔寨工厂停工影响约1pct。经营费用率持平同期为9.5%，最终公司录得归母净利润22.3亿元，同比下降11.4%，低于预期。若剔除汇率和政府补贴减少的影响，经调整净利润同比增长0.1%至21.3亿元。拟派中期股息0.90港币，派息率约60%超预期。

　　上半年全球需求恢复

　　公司与核心客户保持着长期稳定关系，期內公司四大客户收入占比为83.8%，Nike/Uniqlo/Adidas/Puma期内增速分为别12%/22%/-10%/39%，Adidas增速表现与同期的高基数有关。分产品来看，运动类受欧美市场需求驱动，休闲类受益中国市场增长，内衣类受益日本市场采购需求，均取得不错增长，最终运动类/休闲类/内衣类/其他分别增长7.4%/15.0%/25.6%/72.4%。从地区分布来看，日本/欧洲/美国/其他区域/国内市场分别同比增长3.0%/11.7%/21.3%/5.3%/15.1%，欧美和中国市场表现不俗。

　　东南亚疫情仍有不确定性

　　疫情或影响工厂的产能利用率和招工进程，上半年柬埔寨工厂停工超过一个月，而7月下旬起越南疫情恶化，公告显示西宁布料厂、胡志明制衣厂的产能一度缩减至30%、33%，西宁制衣厂暂停，意味着每隔离14天将分别影响公司面料、制衣年产能的2%、1%，可能对下半年公司产能增长和毛利率造成压力。目前的展望，若疫情受控，9月初能够大面积复产。疫情前员工招聘正常，柬埔寨、越南分别新增了5000名、3000名员工。产能拓展方面，新的柬埔寨工厂和越南世通土基已经初步完成，公司也在考虑未来在柬埔寨新设面料产能以保障配套。

　　短期扰动不影响公司长期价值，调整目标价至200.0港元，维持买入评级

　　考虑到东南亚疫情，我们调整了今年的产能增长预期，但仍对明后两年的产能增长维持乐观，疫情过后将继续按计划推进。我们调整了未来三年公司利润分别为52.2亿、70.8亿、83.0亿，继续看好公司作为行业龙头的长远发展，其优秀的管理执行能力，垂直一体化、海内外均衡的布局具有不可替代的优势。我们调整目标价至200.0港元，相当于2023年每股盈利预测30倍，维持买入评级。

　　风险因素

　　产能不达预期、疫情反复、成本及汇率波动等

　　图表1: 盈利摘要

　　资料来源：第一上海, 公司资料