第一上海丨【公司研究】农夫山泉（9633,买入）： 2021上半年需求强劲复苏，业绩有望重拾双位数增长

　　主要数据

　　行业: 软饮料/食品饮料

　　股价: 39.70 港元

　　目标价: 46.17 港元（+16.0%）

　　市值: 1998.763 亿港元

　　各品类业务需求复苏强劲

　　上半年公司共计获得收入151.8亿元，同比涨幅31.4%，业绩增长优于预期，市场需求复苏强劲。分品类看，期内公司包装饮用水/茶饮料/功能饮料/果汁饮料/其他产品分别实现收入89.2/21.8/20.0/12.2/8.5亿元，同比25.6%/36.4%/38.4%/29.9%/86.8%。今年下半年部分地区出现疫情及水灾情况，或对公司7-8月份的销售业务造成短暂的负面影响，但预计下半年整体受影响情况和去年相比较轻，故在低基数效益下，下半年公司有望延续高增长趋势。期内公司加大新品推出力度，陆续上市了（1）包转饮用水：牛年生肖玻璃瓶装矿泉水、长白雪矿泉水、泡茶武夷山泉水；（2）饮料产品：「东方树叶」青柑普洱及玄米茶新口味、「尖叫（等渗系列）」海盐柚子味及海盐青橘味新口味、「苏打气泡水」拂晓白桃、莫吉托、日向夏橘及春见油柑四款口味等。公司饮用水及饮料业务产品矩阵再次得到丰富，潜力消费场景也被进一步扩大，持续为公司注入了新的增长活力。我们认为，公司具备行业领先的市场洞察、产品研发及品牌打造能力，故下半年起新品预计将加大增量贡献，未来公司整体销售规模有望重拾稳定的双位数增长趋势。

　　盈利能力提升显著

　　上半年公司共计录得毛利及净利润分别为92.4/40.1亿元，同比涨幅分别为33.7%/40.1%，相较2019上半年复合增速分别为15.7%/18.0%，毛利率及净利率分别上升1.0/1.6pct至60.9%/26.4%。期内公司行政费率同比下降1.7pct至26.4%，销售费率在加大新品投放力度的同时，维持了和上年同期持平的水平。公司在整体产品结构优化、原材料成本控制及经营费用把控等多方面效益显著提升，盈利弹性开始加速得到释放。下半年PET价格上涨势头强劲，公司或通过提前锁价以及改善产品结构等方式，下半年毛利率有望与上半年实现持平。未来2022年公司整体原材料成本压力或将面临较大不确定性，但公司有望通过高毛利产品调节，以及经营费用把控来实现对冲。在未来疫情等不利影响维持稳定可控的预期下，我们预计公司2021-2023年有望实现利润66.1/77.1/92.2亿元。

　　目标价46.17港元，买入评级

　　2021上半年总体业绩超预期，未来发展趋势已基本回到正轨上。公司作为优质的行业龙头企业，具备领先的生产资源、前瞻性的产品研发、强有效的品牌宣传、及市场推广能力等全方位优势，我们看好公司未来的持续高增长能力，以及不断开拓的长期发展空间，对公司未来发展前景保持乐观，故给予其目标价46.17港元，相当于22财年盈利预测的56倍PE，维持买入评级。

　　重要风险

　　1）食品安全；2）原材料上涨超预期；3)产品通路阻断；4）疫情反复干扰影响超出预期。

　　图表1: 盈利预测

　　资料来源：公司资料、第一上海预测