第一上海丨【公司研究】李宁(2331，买入）：上半年业绩超预期，流水高速增长，运营效率提升明显

　　主要数据

　　行业: 服装纺织

　　股价: 87.4 港元

　　目标价: 110.0 港元（+25.9%）

　　市值: 2180.59 亿港元

　　2021上半年业绩亮眼

　　2021上半年，公司录得收入102.0亿元人民币（单位下同），同比增长65%，主要受益于1）疫情后需求的恢复，2）新疆棉事件影响，3）公司新签约运动潮流产品代言人，综合带动了期间销量的高速增长，各渠道均录得了快速增长。毛利率较同期大幅提升了6.4pct至55.9%，主要由于1）终端零售折扣的缩窄，2）高毛利率的直营和电商占比的提升，3）货品结构和库存优化等因素。经营利润率录得24.9%，同比大幅提升10.4pct。2021上半年归母净利润录得19.6亿元，同比大幅增长187%，销售高速增长与经营杠杆效应使得净利率进一步提升8.1pct至19.2%，创下新高。

　　流水高速增长，看好未来经营效率和品牌力提升

　　2021上半年，集团整体零售流水（包括线上及线下）录得90%-100%低段的高速增长，其中线下渠道80%-90%高段增长，增长主要来自店效改善，反映出公司渠道运营效率的不断提高。库存周转效率提升明显，终端零售折扣亦有高单位数的改善。公司将继续在商品、渠道、供应链等方面精细化管理，构造“肌肉型企业”，同时随着公司产品力与营销实力的增强，整体品牌将进一步可持续成长。

　　调整目标价至110.0港元，维持买入评级

　　上半年品牌销售收入在新疆棉等因素驱动下高速增长，下半年我们认为影响将边际减弱，增速将向常态化水平回归。但中长期来看，国货崛起仍是大的趋势，本土品牌在产品、营销、渠道等方面的长期积累将逐渐显现，支持品牌的进一步成长，我们仍看好公司未来的长远发展。基于更为乐观的全年销售预期和利润率假设，我们上调了未来三年的盈利预测，预计2021、2022、2023年公司利润分别为34.7亿、42.0亿、53.2亿元。我们继续看好公司“单品牌、多品类、多渠道”的发展战略，有望继续抢占市场份额，我们调整目标价至110.0港元，相当于2022\2023年每股盈利预测的53.0\42.0倍，维持买入评级。

　　风险因素

　　疫情反复、品牌拓展不及预期等

　　图表1: 盈利摘要

　　资料来源：第一上海, 公司资料