今天是2021年08月12日星期四，农历七月初五。每一个夏日的清晨，方正研究向您提供及时新鲜的研究观点，秉持“独立、客观、理性、真诚”的理念，珍重您的信任，保护您的投资。
“每日新观点”将为大家带来：
行业时事
【固收 | 齐晟】山东城投最新对外担保梳理（20210810）
【食品 | 薛玉虎】四论次高端：逻辑持续兑现，价位分化、酱酒热潮拓展想象空间（20210810）
核心推荐
【轻工纺服 | 陈佳妮】SmileDirectClub：二季度业绩低于预期，中长期较快增长可期（20210811）
【食品 | 薛玉虎】“推荐”妙可蓝多：奶酪棒持续放量，盈利能力提升（20210811）
【医药 | 唐爱金】“强烈推荐”凯普生物：业绩203%超高速增长超预期，第三方医学检验业务爆发式增长（20210811）
【社服 | 芦冠宇】“推荐”贝泰妮：中报业绩超预期，功效型护肤品龙头行稳致远（20210811）
行业时事
固收 | 齐晟
山东城投最新对外担保梳理
1、 信用债专题研究：我们梳理了山东200余家发债城投最新一期披露的对外担保情况，以供投资者更为客观地把握区域对外担保现状与风险。山东各城投最新一期的平均对外担保率为21.88%，较历史水平有所下降。分层级来看，区县级和园区类平台的对外担保率偏高，分别约为26%和18%。分区域来看，济宁、淄博、烟台、日照、青岛、潍坊的区县级平台和济宁、青岛的园区类平台，在30%及以上；潍坊和淄博的一些区县的平均对外担保率突破了60%。考察对外担保率变化，德州、济宁、淄博的几家平台的对外担保率提升明显。山东省城投平台之间互保现象较为普遍，以济宁市和青岛即墨区为例，济宁市15家样本发债城投平台中，10家平台处于担保链中，青岛市即墨区6家样本发债城投平台全部处于担保链中。对民企担保方面，最新一期对民企的担保比例高于10%的有20家平台，山东城投平台整体上对民企担保的情况有一定程度的改善；但仍存在部分平台，对外担保率和对民企担保规模双高，且部分平台已经出现了列入关注或不良类的对外担保。在梳理对外担保明细的过程中，我们也发现，山东省多家城投平台存在多笔对区域内医院、学校等事业单位的担保。对事业单位类的担保，特别是担保金额较高的，建议加强尽调关注。
2、 信用市场回顾与展望：信用债一级净融资额转负，净融出约0.78亿元。二级收益率继续下行，各等级信用利差收窄；5Y-1Y期限利差整体走阔；短久期等级利差收窄，而中长期走阔。上周成交价格异常的债券有所增加，主要涉及青海国资、恒大地产、苏宁电器、云南康旅等主体；泛海控股、渤海租赁、晟晏集团等主体估值收益率仍持续走高。
3、 转债市场回顾与展望：目前转债市场虽然担忧情绪增多，但从成交量以及7月托管量数据看，仍是热度不减，各类机构继续增持。我们认为，热门板块估值持续上升，如后续政策影响消退，将出现非趋势性的回调，而传统中性行业或许存在短线机会。后续跟随高景气板块思路不变，但需要确认安全边际，适当下沉。
风险提示：信用风险暴露超预期；经济基本面变化超预期；政策变化超预期；数据手工统计可能存在遗误。
食品 | 薛玉虎
四论次高端：逻辑持续兑现，价位分化、酱酒热潮拓展想象空间
1、次高端趋势明确，弹性凸显，逻辑持续兑现。2017年以来次高端价位收入规模从300亿元增长至700亿元，扩容趋势还在不断加速。2020年突发的新冠疫情，但价位升级逆势提速，酱酒热蔓延。
2、未来3-5年次高端扩容至2000亿规模较为确定，看2倍以上增长空间，本轮升级空间更大、持续性更强、基础更扎实。
1）本轮白酒行业的核心力是价格提升；
2）次高端的成长空间进一步延伸至800元；
3）白酒消费呈现明显的“缓蓄势、急爆发”特点，“阶梯式”的升级方式加速价格带的爆发；
4）行业已进入系统化竞争阶段。
3、次高端新趋势一：内部分化出300元和500元两个细分价格带。2019年春节500-800元价位产品初露锋芒，2020年后快速爆发。500元以上成为下一轮竞争的焦点。
我们分析价位分化有以下几点原因：
1）高端酒提价打开了价格天花板；
2）“成熟一代、培育一代”，各区域龙头在品牌传播和资源聚焦上开始主打500元以上价位产品；
3）酱酒普遍定价在400元以上，进一步加速了该细分价位的培育速度。
4、次高端新趋势二：酱酒火热，三线次高端乘势而上，其本质都在于价格逻辑。
“酱酒热”的背后一是茅台的溢出效应；
二是符合价格升级下的消费者对产品和品质的差异化选择价格逻辑大于香型逻辑；
三是酱酒高毛利的开发买断运作模式激活了渠道的积极性。酱酒的高速增长是次高端大趋势的一个集中体现，未来随着供需失衡逐渐恢复、消费者认知提升、产品价格和渠道利润日渐透明，酱酒企业还需要经历价格管控、渠道管理等多重考验。
5、投资建议：次高端是行业扩容带来的趋势机会，所有参与此价格带的企业都将迎来增长，无论是全国性品牌还是区域性品牌，在某一阶段都会有投资机会，我们建议：
1）重点关注市场基础扎实、结构持续优化的区域龙头，如今世缘、古井贡酒、山西汾酒、洋河股份、口子窖；
2）享受次高端趋势红利、通过外延式扩张、短期业绩弹性较大的酒鬼酒、水井坊、舍得酒业等；
3）即将上市的酱酒企业郎酒股份等，受益于酱酒热，有望迎来爆发性的机会。
风险提示：新冠疫情持续时间和猛烈程度超预期；宏观经济波动导致消费升级速度受阻；国家行业政策变化；食品安全事件等。
核心推荐
轻工纺服 | 陈佳妮
SmileDirectClub：二季度业绩低于预期，中长期较快增长可期
多重因素影响下短期收入承压：SDC披露2Q21业绩，净收入为1.74亿美元（同比+62.7%，环比-12.7%），低于此前5-7%的环比增长指引。这主要受到三方面的影响：4月中旬的网络攻击事件导致净收入减少900万美元，相关问题已在6月完全解决；疫情对公司目标客户的消费能力产生冲击，苹果iOS隐私新规致使获客成本环比翻倍；受疫情影响，新进入的国际市场业务爬坡低于预期。2Q21隐形矫治器出货量为9.0万例（同比+57.5%，环比-15.4%），平均售价为1885美元（同比+3.7%，环比+1.3%）。
风险提示：网络攻击导致业务中断的风险；远程医疗服务监管趋严的风险；目标客群消费能力降低的风险。
食品 | 薛玉虎
妙可蓝多：奶酪棒持续放量，盈利能力提升
公司发布21年中报，上半年实现收入/归母净利润/扣非归母净利润20.67/1.12/1.11亿元，同比+90.80%/247.12%/480.61%。
【点评】1、Q2收入符合预期，业绩延续高成长。2、奶酪棒带动奶酪业务维持较快增速。3、坚守价格底线与规模效应双重推动下毛利率提升显著。4、聚焦奶酪核心业务稳步推进新品打造和渠道建设，定增落地蒙牛赋能可期。5、盈利预测和评级：预计公司 2021-2023年 EPS 分别为 0.57 元、1.01元和 1.65元。对应估值为106/60/37，给予“推荐”评级。
风险提示：国内消费者对奶酪产品的接受度和消费量不及预期；新品推广不及预期；和蒙牛的合作不及预期；渠道下沉不及预期。
医药 | 唐爱金
凯普生物：业绩203%超高速增长超预期，第三方医学检验业务爆发式增长
公司2021年8月10日晚发布2021年中报：2021H1年实现营收12.99亿元（yoy+ 156.88%），归母净利润3.91亿元(yoy+203.15 %)，扣非净利润3.82亿元(yoy+205.94 %)，经营活动产生现金流净额0.07亿元（yoy-82.45%）； 点评：1、常规试剂销售同比实现64%恢复式高增长，新冠散点突发助力医学实验室业务创新高远超市场预期随着国内经济活动逐步复苏，公司常规业务强势回暖，2021H1公司自产试剂销售恢复常态，自产产品实现销售收入3.64亿元（yoy+64.28%）,符合预期，其中HPV同比增长46.56%，STD同比增长88.26%，耳聋和地贫检测同比增长11.99%。医学检验服务方面，因上半年全国新冠疫情呈现散点突发情势，公司积极响应国家疫情防控需要，快速投入瑞丽、广佛、香港、南京等地大规模筛查，完成新冠检测超1500万人次，实现医学检验服务收入8.53亿（yoy+251.98%），收入增长大超预期。2、第三方检验实验室建设加速，32家辐射全国网络雏形初现，新冠核酸检测服务助力公司医学检验服务跨越式发展，亟待市场价值重估市场认为公司受益疫情是一过式脉冲式，对公司第三方特检服务业务价值存疑？我们认为新冠需求助力公司第三方诊断实验室超常规快速发展，本来需要5-10年逐步投入孵化发展的医学检验服务业务以短短的2年间实现跨越式发展：（1）收入规模爆发式增长（2）业务网络初步成型（3）业务能力迅速提升。借力香港检验室近10年的经验及技术积累，以及在广州、瑞丽等疫情防控中积累的经验及品牌影响力，公司第三方检测服务有望稳步增长，并非下滑。 3、全国PCR实验室扩增，“B53核酸远程战略”推动传统产品上量，未来5年常规试剂业务有望保持20-30%复合增速。4、股权激励展现公司发展目标，实控人回购彰显发展信心。盈利预测：根据公司现有情况，我们预计公司2021-2023年，营收分别为22.50、23.27、27.35亿元，对应归母净利润分别达到6.09、6.42、7.21亿元。对应当前股价为15、14、13倍PE，公司具有显著的成长性，给予“强烈推荐”评级。风险提示：第三方实验室盈利周期拉长；建设进度不及预期；实验室接收检测项目数量不及预取；产品销售不及预期等。
社服 | 芦冠宇
贝泰妮：中报业绩超预期，功效型护肤品龙头行稳致远
1、中期业绩超市场预期，功效型护肤龙头行稳致远公司Q2实现营收9.04亿元/同比增长45.1%，实现归母净利润1.86亿元/同比增长75.1%，业绩增长超市场预期：1）毛利率端看，公司21H1同期统计口径下实现毛利率81.62%，则单Q2实现毛利率83.6%，同比基本持平；2）费用率方面，公司21Q2分别实现销售/管理/研发费用率达44.7%/4.8%/2.3%，其中销售费用率同比/环比分别下降8.4/1.2pct；3）盈利能力方面，公司21Q2实现归母净利率20.6%，同比提升3.5pct，经营质量优异。2、护肤品业务保持强劲势头，医疗器械产品高速增长分品类看，公司21H1：
1）护肤品业务实现收入12.6亿元，同比增长49.7%，客单价达50元（+13.7%），毛利率达76.2%。薇诺娜品牌为专注敏感肌的功效性护肤品国货龙头，其在2021“618”活动中蝉联天猫美妆国货新锐No.1，为天猫美妆类目TOP10中唯一国货；
2）医疗器械业务实现收入1.23亿元，同比增长56.9%，客单价达112元（+13.6%）。受益于医美市场的快速发展，公司透明质酸修护贴敷料/生物膜等产品带动医疗器械业务收入实现快速增长；3）彩妆业务实现收入2243万元，同比增长20.6%，客单价达48.8元（+23.5%）。3、线上渠道增长稳健，线下销售实现高增分渠道看，公司21H1线上渠道实现营收11亿元，同比增长41.2%，其中：1）线上自营渠道实现收入7.7亿元，同比增长35%。第三方自营/自建自营渠道分别实现收入6.44/1.29亿元，分别同比增长34.7%/36.7%；2）线上分销渠道实现营收3.28亿元，同比增长58.3%。投资建议：公司为国货功效性护肤品龙头，身处好赛道，业绩持续高增。预计2021-2023年公司实现营业收入40.41/53.52/67.44亿元，同比增长53.27%/32.45%/25.99%。归母净利润8.01/10.66/14.27亿元，同比增长47.33%/33.11%/33.87%，对应EPS为1.89/2.52/3.37元，维持“推荐”评级。风险提示：获客成本快速上升导致盈利能力下滑风险；销量由单一品牌贡献，存在收入波动风险；热销产品系列过于集中的风险。
举报电话: 13816368049
