【固收报告】高收益地产美元债有所反弹

　　美国就业数据逐渐改善，经济复苏前景较前明朗，7月美国非农就业数据大幅增加94.3万，失业率下降至5.4%，叠加多个美联储官员发表鹰派言论，10年期美国国债收益率上周环比上行7.5个基点至1.3%，2年期美债收益率环比上行2.4个基点至0.21%。随着美国就业数据进一步修复，我们认为美联储或会在8月下旬举行Jackson Hole会议期间提供更多政策指引。一级市场方面，中资美元债上周新发行小幅反弹，新发债券共8笔，合计24.8亿美元，以金融板块为主，发行规模为11.5亿美元，占比将近一半的发行量。二级市场方面，虽然恒大信用状况仍不明朗，市场开始消化恒大事件对整体高收益地产债的影响，iBoxx中资高收益美元债总回报指数连续下跌两周后反弹1.21%。

　　一级市场：金融和城投为主

　　一级市场方面，中资美元债上周新发行小幅反弹，新发债券共8笔，合计24.8亿美元，以金融板块和城投板块为主，其中金融板块发行规模为11.5亿美元，占比将近一半的发行量，其中发行量为首的为平安海外控股的10年期5.5亿美元高级绿色债券最终定价在2.859%（认购率超过12倍），其后就是一家国有大行香港分行的3年期5亿美元高级票据最终定价为SOFR+48bps（认购率超过11倍）。中资地产美元债市投资情绪低迷下，地产债新发行仅1笔，为金地集团的3年期4.8亿美元高级绿色债券最终定价在5%（认购率超过3倍），反映在房地产板块情绪较弱的环境下房企于债券市场上融资较难，尤其是高收益地产债发行人。

　　全周有4笔城投债发行，其中宁波市鄞城集团首次发行美元债，其3年期、2亿美元的高级无抵押债，获得超过8倍的认购，最终定价在2.15%，较初始价收窄55个基点。此次首发获得火热认购，凸显出对于经济发达区域优质城投债的追捧。宁波市鄞城集团是宁波鄞城区最大的城投公司，负责该区众多基础设施项目建设，分别获得穆迪和惠誉Baa3和BBB评级。

　　二级市场：强劲的非农就业数据推升长端利率

　　美国就业数据逐渐改善，经济复苏前景较前明朗，7月美国非农就业数据大幅增加94.3万，自2020年8月以来最高水平；失业率下降0.5%至5.4%，为16个月以来最低水平。另外，上周多个美联储官员发表鹰派言论，副主席克拉里达称美联储将在未来几次会议上评估减码QE；圣路易斯联储行长布拉德表示，鉴于通胀远高于预期，美联储应该在秋季开始缩减购债规模；美联储理事沃勒也表示如果未来短期经济数据显示就业情况持续改善，他或将支持美联储9月就缩减购债规模。在这背景下，10年期美国国债收益率上周环比上行7.5个基点至1.3%，2年期美债收益率环比上行2.4个基点至0.21%。随着美国就业数据进一步修复，我们认为美联储或会在8月下旬举行Jackson Hole会议期间提供更多政策指引，不过，美债收益率在国会达成协议提升国债上限之前或将保持在低位。

　　二级市场方面，虽然恒大信用状况仍不明朗，市场开始消化恒大事件对整体高收益地产债的影响，因此iBoxx中资高收益美元债总回报指数连续下跌两周后反弹1.21%，信用利差收窄近90个基点至1170个基点；中资投资级美元债总回报指数持平，信用利差收窄近4个基点；带动整体中资美元债总回报指数上升0.28%，信用利差收窄11个基点至300个基点以下。地产美元债方面，整体中资地产美元债总回报指数反弹1.44%，信用利差收窄近60个基点；其中地产高收益美元债总回报指数大幅反弹近2%，信用利差收窄125个基点至1540个基点左右，其信用利差还是处于今年较高水平，其中广州富力、佳兆业、禹州地产美元债反弹幅度较大；地产投资级美元债总回报指数也上行0.28%，信用利差收窄18个基点。

　　市场观点

　　山东高速集团一笔24年赎回的永续债收益率在4月中旬一度上升至5.6%的水平，在我们推荐后，该笔债券收益率明显回落，至现时的4.05%水平，不过仍明显高于今年2月末约3%的水平。该笔债券为高级永续债，债项分别获得穆迪和惠誉A3和A-评级，采取担保结构发行，不过现时收益率暗示的市场评级为BBB3评级。

　　截至2020年末，山东高速集团账面现金约660亿人民币，短期借款207亿人民币，另有1年内到期的有息负债234亿人民币，其现金短债覆盖率约为1.5倍。山东高速负债结构稳定，以长期负债为主，长期有息负债3478亿人民币，占总有息负债比例高达近89%。

　　山东高速集团在吸收合并齐鲁交通后，持有和运用山东省超过80%以上的高速公路，是山东省重要的基础设施建设和运营企业，同时承担着部分山东省融资平台的作用，为其他小型国企提供融资。山东高速为山东省政府及其控制主体全资所有，按规模计是山东省最大的政府相关实体。尽管其相对多元的其他市场化业务一定程度上削弱了其城投属性，但其作为山东省最大的政府相关实体，若发生信用事件，料将显著推升山东省国资的融资成本。另外，其建设和运营的公路等基础设施业务重要性高，社会影响大。山东高速近年来也一直享受政府的财政支持。

　　涂振声， CFA

　　涂振声先生是研究部副主管及执行董事，负责固定收益市场研究，对在岸和离岸债券市场发展有深刻见解。他拥有接近20年的专业经验，在2019年《机构投资者》大中华最佳分析师（海外）评选中入围投资组合策略团队。曾于法国巴黎银行（香港）的固定收益研究部从事宏观研究工作，团队在2007及2008年的《亚洲货币》投票中排名第一。他持有英国兰卡斯特大学金融硕士学位，并拥有特许金融分析师资格。

　　李月， 先生

　　李月先生在从事宏观及固定收益研究工作。他拥有5年的中资美元债市场研究经验。其团队在 2019 年《机构投资者》大中华最佳分析师（海外）评选中入围投资组合策略团队。他持有爱丁堡大学经济学硕士学位。

　　周朗程， 先生

　　周朗程先生，毕业于美国南加州大学马歇尔商学院，获工商管理金融学学士学位。2017年加入，从事宏观、固定收益及房地产行业研究工作。他在 2019-2020 年大中华地区《机构投资者》最佳分析师（海外）排名中取得投资组合策略个人第三名；2020 年全亚洲《机构投资者》最佳分析师排名中分别在香港和专题研究取得个人入围奖。其团队在 2019-2020 年大中华地区《机构投资者》最佳分析师(海外)评选中入围投资组合策略团队。

　　本文件所载意见纯粹是分析员对有关国家及相关经济情况个人看法