【泰有财·研究服务】2021年非银金融行业中期投资策略 山重水复，前程渐觉风光

　　2021年非银金融行业中期投资策略

　　山重水复，前程渐觉风光

　　一：回顾2021年上半年港股与A股市场：股基成交量上扬、IPO保持高增长，行业景气度上行，中 报券商业绩预计各业务线均有较大增长，净利润快速正增，收入结构优化 资本市场改革、金融市场对外开放、基金投顾试点等持续深化，推动行业竞争格局变化和长期 ROE中枢提升。二：2021年下半年港股证券行业投资策略 券商板块个股配置关注两大主线: 1）持续看好龙头券商投资价值，综合实力突出及合规风控体系 健全的H股中信证券(6030.HK) ；2）建议关注股基交易量稳居行业第一、财富管理进展较快的华 泰证券(6886.HK)；及业务稳定性高，金融产品、投行业务反弹强劲、股息率吸引的中资券商子公 司国泰君安国际(1788.HK)。三：2021年上半年保险行业表现回顾和下半年投资策略 寿险负债端中短期承压明显，因新旧重疾险产品换挡及代理人渠道转型进入瓶颈期，险企的新单 和 NBV 增长受阻，Q2 业绩增长面临较大压力，重点关注险企代理人队伍的改革绩效提升与差异 化产品策略的推行，行业估值已出历史低位。保险板块个股配置建议关注：中国太保(2601.HK)、中国平安(2318.HK)和新华保险(1336.HK) 风险提示：资本市场改革较预期滞后；金融市场信用风险；二级市场大幅调整风险

　　总资产规模位居在港中资券商首位的海通国际已从“重资产模式”开始向“轻资产模式”逐步转向，更侧重费的收入占

　　比，其他券商仍在向“重模式”方向发展，包括加大投资业务、做强FICC、资产管理等业务；

　　投行业务市场份额已较稳定并向头部集中；（粗略估计：中资占50%、美资投行15%、欧日投行18%等）

　　零售经纪受互联网券商零佣金白热化竞争和挤压，中资券商更侧重于高净值客户和机构客户

　　投资则以固定收益投资组合为主，并越来越多地涉足创新科技等新经济首次公开发售前投资。

　　盈利预测及投资策略

　　2021年，中性预计整体行业营收4997亿元，同比增长11.7%，净利润则为1800亿元，同比增长15.0%。2021年上半年，市场行情与交易情绪持续高涨，上市券商的盈利能力持续改善，各项业务稳健发展，业绩均有所增长， 但券商股的股价与业绩表现大相径庭，普遍下跌，业绩表现与估值水平的背离主要受到宏观大环境（货币政策已回归 常态、仍在为全市场推行注册制打牢基础）和微观个股扰动因素（个别上市券商陆续推出再融资与巨额配股计划）的 影响。展望下半年，负面扰动因素有望逐渐减弱，板块估值有望修复提升而回归基本面业绩。截止到7月15日行业1.78XPB的估值仍处于历史1/4 分位以下。

　　在资本市场改革持续深化、全面注册制稳步推进等大趋势下，券商仍将持续受益于政策红利的释放，ROE有望持续上 行，头部券商优势明显。虽然我们判断 2021年市场活跃度与行情仍有望保持高位，但已经历连续两年快速发展，个股业绩基数已较高，2021 年 业绩分化大概率将加剧，Alpha 属性较强的投资与投行业务会是 2021 年跑赢行业的关键。券商板块个股配置关注两大主线：1、持续看好龙头券商投资价值 中信证券H股（6030.HK）龙头业务更趋稳固，IPO 业务规模大幅增长。注册制改革持续推进，资本市场深改的大背景 下，收购广州证券后公司在业务上的龙头优势有望进一步放大。投行业务收入实现大幅增长：IPO主承金额 368亿元， 同比增长 4.3 倍。市占率 17.9%，较 2020 年增长 11.44 个百分点。资管业务短板得到弥补：2020 年资管业务收入跃居 行业第二。财富管理市场爆发，资管业务有望进一步推升收入增长。国泰君安证券（2611.HK）2021 第一季度由于市场行情上行及去年同期低基数，公司营业收入同比+78%、净利润同比 +152%。2021Q2市场景气度进一步提升，公司业务收入及净利润有望大幅抬升，自营投资表现同比大幅改善，可转债 承销金额排市场第一。建议关注 1、华泰证券(6886.HK)：公司股基交易量稳居行业第一，公司经纪业务及信用业务收入增速有望高于行业平均， 投行业务收入有望大增。2、业务稳定性高，金融产品、投行业务反弹强劲、抗风险能力较强，股息率吸引的中资券商子公司国泰君安国际 (1788.HK)。

　　内容摘要

　　一：回顾2021年上半年港股与A股市场：股基成交量上扬、IPO保持高增长，行业景气度上行，中 报券商业绩预计各业务线均有较大增长，净利润快速正增，收入结构优化 资本市场改革、金融市场对外开放、基金投顾试点等持续深化，推动行业竞争格局变化和长期 ROE中枢提升。二：2021年下半年港股证券行业投资策略 券商板块个股配置关注两大主线: 1）持续看好龙头券商投资价值，综合实力突出及合规风控体系 健全的H股中信证券(6030.HK) ；2）建议关注股基交易量稳居行业第一、财富管理进展较快的华 泰证券(6886.HK)；及业务稳定性高，金融产品、投行业务反弹强劲、股息率吸引的中资券商子公 司国泰君安国际(1788.HK)。三：2021年上半年保险行业表现回顾和下半年投资策略 寿险负债端中短期承压明显，因新旧重疾险产品换挡及代理人渠道转型进入瓶颈期，险企的新单 保费高开低走，保费和 NBV 增长受阻，Q2 业绩增长面临较大压力，重点关注险企代理人队伍的 改革绩效提升与差异化产品策略的推行，行业估值已出历史低位。保险板块个股配置建议关注：中国太保(2601.HK)、中国平安(2318.HK)和新华保险(1336.HK) 风险提示：资本市场改革较预期滞后；金融市场信用风险；二级市场大幅调整风险。

　　负债端新单保费急速下滑，行业应对措施乏力

　　一、2020年在疫情影响下传统代理人线下业务展业受阻，低基数下，市场寄希望经济恢复、疫情受控后的2021年开门红销售会有恢复翻身仗，然“开门红”过后及1月底新旧重疾险切换后，短期新单增速远低于市场预期，并持续下滑。二季度健康险销售情况也并未好转，市场对全年新单保费表现更为悲观。二、疫情对行业影响犹在，代理人数量从19年开始下滑，情况并未好转，增员和提效两难，展业受阻、流出增加，渠道转型迫在眉睫。三、新单增速萎缩，险企产品策略分化，预计险企H1新业务价值率同比下滑，量价齐跌，新业务价值继续走低

　　反而阶段性下行，窄幅震荡。

　　被地产调控和去杠杆持续压制资产质量

　　权益市场向好，利于利润实现稳健增长

　　投资策略：建议关注中国太保(2601.HK)、中国平安(2318.HK)和新华保险(1336.HK)

　　当前保险股估值仍处于历史底部，截至2021年7月16日收盘，H股上市险企P/EV估值水平分别为：中国平 安 (2318. HK)（0.81倍）> 中国太保 (2601.HK)（0.41倍）> 中国人寿 (2628.HK)（0.31倍）> 新华保险 (1336.HK)（0.26倍）> 中国太平 (0966 HK)（0.23倍） ？ 由于保险业负债端表现持续低于预期，目前保险公司的主要利润并非来自负债端，而是更多地依赖投资 端，下半年负债端或将继续“负重前行”。 ？ 我们预计 2021H1 上市险企归母净利润及同比增速为中国平安（741.8亿元人民币，+8%）、中国人寿 （409.8 亿元，+34%）、中国太保（270.9亿元，+10%）、新华保险（99.4 亿元，+21%） ？ 个股层面，建议关注中国太保(2601.HK)、中国平安(2318.HK)和新华保险(1336.HK) 1) 中国太保(2601.HK)：2021 年寿险开门红取得不俗成绩，且受益于长期储蓄型保单销售，健康险仍然 是主要增长驱动力和公司大健康战略的组成部分，公司优化管理层，引进新管理模式进行“除”法转型，新任 CEO将更加关注一线城市的业务发展，公司总体表现仍将保持稳健。2）中国平安(2318.HK)：寿险改革围绕发展模式、营销体制、产品策略、渠道发展四个方向，虽然现在 成效不明显，但我们认为随着代理人数量逐渐出清后，改革深蹲起跳比其他传统寿险竞争力会更高，加之 “金融+生态”圈布局和建设，将强劲驱动公司未来长期价值增长。3）新华保险(1336.HK)：已制定2020-2025年财富管理三阶段发展规划，通过寻找优质资源、提升投资效 益来支撑负债业务发展。整体平稳增长，投资收益继续亮眼。

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