行业时事
【宏观 | 周君芝】降准的三层理解：窗口择时、锚定变量和调控转型（20210711）
【策略 | 胡国鹏】降准强化成长风格（20210712）
【银行 | 余金鑫】客观看待本次降准利好——附十年降准影响复盘（20210712）
【银行 | 余金鑫】信贷、M2增速回升，社融整体超预期 ——2021年6月金融数据详解（20210712）
核心推荐
【传媒&教育 | 姚蕾】“推荐”完美世界（002624）：21H1游戏业务受新游推广及一次性亏损拖累，《梦诛》累计流水近3亿支撑Q3业绩（20210712）
【汽车 | 段迎晟】“推荐”道氏技术：陶瓷龙头强势进军新能源，锂电产业链黑马异军突起（20210712）
【汽车 | 段迎晟】“推荐”奥来德：蒸发源、有机材料双增长 面板上游材料国产替代正当时（20210712）
【电新 | 申建国】“推荐”明阳智能：业绩大幅增长，加码光伏产业布局（20210712）
行业时事
宏观 | 周君芝
降准的三层理解：窗口择时、锚定变量和调控转型
7月9日，央行宣布全面降准。
我们尝试从短期、中期和长期三个维度理解本次降准，并分别回应三个问题。
为什么选择当前时点降准？理解降准的择时依据历史上降准通常选择在季末或者季初月份。本次降准选择在7月有三个原因，一是7月4000亿元的MLF到期量，二是为弥补“7月中下旬税期高峰带来的流动性缺口”。三是下半年仍有3.05万亿专项发行量，专项债发行力度显著高于历史同期水平，将对下半年流动性带来扰动。流动性状况并非启动降准与否的决定因素，流动性状况只是降准择时依据。换言之，我们不能将流动性缺口作为降准的锚定变量。逆周期还是调结构？理解本次降准的深层目的近期社融等经济指标显示政策思路依然强调控平地产和基建投融资。本次降准与放松地产基建这一经典的逆周期调控模式无关。7月启动降准，疫情对出口和居民消费的负面影响应该是政策重点考虑的变量。我们还认为存量债务到期处理应该是本轮降准宽松的第二个锚定变量。货币和财政蕴含哪些变化？理解降准背后的调控框架转型今年一方面实施降准，另一方面严控隐形债务，意味着逆周期的财政调控正在逐步摆脱对土地和基建的依赖。近年来货币政策层面尝试捋顺利率传导机制，并积极向价格调控转变。本次降准方向上契合货币调控框架从数量型向价格型转变趋势。
风险提示：国内经济波动超预期；国内政策调控超预期；海外疫情变化超预期。
策略 | 胡国鹏
降准强化成长风格
市场上涨主要有四方面原因。今天市场上涨主要有四方面原因，一是央行于上周五全面降准0.5个百分点，释放长期资金约1万亿元，上周三国常会提出“适度降准”，市场对央行降准的时间点以及方式尚存分歧，但时隔两天央行全面降准超出市场预期。二是上周五公布的社融、货币数据均超预期，其中6月新增社融3.67万亿、表内信贷新增2.3万亿元均超预期，存量社融同比11.1%结束快速下行的趋势，6月M2同比反弹至8.6%。三是市场对于政策偏暖的预期不断增强，当前经济复苏不牢固，国内疫情点状爆发，海外经济复苏出现乏力的迹象，市场对7月政治局会议的定调偏乐观。四是海外市场均出现显著反弹，从周五美股的表现来看，美股三大指数均大幅上涨，标普500指数上涨1.1%，今日亚太市场中日经指数上涨超2%，北向资金大幅流入。降准强化成长风格，小盘成长业绩、估值、催化剂均占优。过往降准对市场的影响不确定，但大多强化了当时占优的风格，本次降准也不例外，小盘成长占优的格局将得到强化。业绩方面，从当前披露的中报业绩预告看，小盘成长业绩增速明显领先其它风格，从盈利预测来看，无论是今年净利润增速，还是二季度以来分析师盈利预测上调幅度，小盘成长均占优；估值方面，小盘成长近10年估值分位数不到5%，明显好于大盘成长98%的估值分位；政策及催化剂方面，新一轮科技周期的持续演绎和政策对科技创新的支持是主旋律。整体而言，在经济面临下行压力，流动性较为充裕的背景下，2019年以来成长风格占优的格局将延续，但市值维度需要下沉，参考往常小盘成长占优时期30%左右的超额收益，春节至今小盘成长超额收益10%左右，后续有望继续跑赢。配置方面，重点关注智能汽车产业链和新消费中的细分领域。当前处于本轮科技周期的初期，核心是能源革命，新能源汽车的快速普及、芯片紧张、华为鸿蒙系统的发布以及VR/AR等下一代电子产品的创新加速有望驱动智能汽车产业链细分领域景气不断向上。另一方面，随着居民消费品质的提升，新消费具备长久期与高成长的双重特质。建议沿两条主线布局，具体包括1）科技创新是最长的赛道，最确定的趋势，关注智能汽车产业链下的新能源车、半导体、5AIOT。2）新消费布局新赛道，新成长享受高估值。关注医美、化妆品、高端家电、创意小家电等新消费赛道。风险提示：全球疫情大幅蔓延、中美关系急剧恶化、国内货币政策提前收紧、外部市场大幅下跌等。
银行 | 余金鑫
客观看待本次降准利好——附十年降准影响复盘
若不考虑其他因素，本次降准对银行将使净息差走阔0.5BP。以54家A&H上市银行为样本，用2.95%的MLF成本扣除1.62%的法定储备收益，可得成本节约1.33 pct，54家银行共节省90.7亿，除以2020年的生息资产平均余额199万亿，即可得到，0.5 pct降准对净息差的贡献为0.5BP。因为是普降，因此对各类银行影响幅度差异不大，可均匀获得0.4BP-0.6BP的利好。11年-20年的大降准周期，观察八个降准阶段对行情影响。2011年6月以来，我国大型银行法定存款准备金率从21.5%逐步降到20年初的12.5%。以此为观测窗口，看万得全A和银行(中信)指数累计涨跌幅的情况，发现：多数情况下，降准之后会伴随行情上涨；期间银行板块的获益往往不输大盘。其内在逻辑体现为3方面：宽信用拉动经济和信贷投放、降负债成本而提振净息差、增量流动性带动资产价格上涨。从降准意图看，利好未必来的轻易。1）降准资金指定了用途，未必带来大量新增流动性，1万亿资金的用途，部分用于“归还到期的MLF”(据计算，2021年7月-2022年1月，MLF的到期量累计有4.15万亿)，部分用于“弥补7月中下旬税期高峰带来的流动性缺口”；2）虽然节省了银行的成本，但意图在降低实体融资成本，这点优惠或许不是给到银行为止，而是希望“传导”到实体融资成本上；3）以何种方式传导到融资成本，资产端变化有待观察，LPR下行或点差考核变化的可能性加大。投资建议：降准利好息差，期待中报行情6月社融数据超预期，二季度信贷投放不差；存款定价改革、全面降准节省负债成本，有望提振净息差；营收增速触底回升，拨备计提常态化回归，净利润有望在去年低基数下实现高增，中报行情可期。建议关注：1）高成长城商行：20年压降业绩较多、故中报较容易出业绩的南京银行、江苏银行、苏州银行，成长性较好的宁波银行、杭州银行，受益于成渝双城经济圈的成都银行；2）业绩好股份行：业绩释放能力和意愿兼具、但近期估值回调较多的招商银行、兴业银行、平安银行。风险提示：城投平台融资收紧；信贷需求下行；资产端收益率下行。
银行 | 余金鑫
信贷、M2增速回升，社融整体超预期 ——2021年6月金融数据详解
7月9日，人民银行公布6月金融数据。当月人民币贷款+2.12万亿，社融+3.67万亿。6月末社融存量增速11%，环比持平。M1、M2同比增速为5.5%、8.6%。货币供应与存款：M2增速环比提升0.3个百分点，货币派生力度修复。存款6月同比多增0.96亿，季节性收缩后显著恢复。结构上，住户、企业存款增势亮眼，财政存款在结束缴税和汇算清缴后6月减少4000亿，非银存款由于股市降温也有所回落。社融：增速同比持平，超市场预期。社融增速收敛是“紧信用”环境下的普遍预期，3月以来社融同比增速一路走低，受益于贷款相对保持韧性（6月人民币贷款同比多增4131亿），6月社融表现坚挺，增速11%环比持平。结构上，除贷款增长良好外，地方政府专项债发行提速，6月新增专项债4304亿，较5月多增784亿。表外融资仍在压降，上半年信托+委托贷款融资下降8384亿。信贷：总量增长不弱，6月人民币贷款新增2.12万亿（5月为1.5万亿），同比多增3100亿，高出市场预期。贷款余额同比增长12.3%，增速环比回升0.1个百分点。结构上，①企业中长贷韧性十足，6月同比多增1019亿，②居民中长贷受按揭市场政策影响，6月同比少增1193亿（上月同比少增236亿），③非银同业类压缩，6月当月下降1906亿，同比多降1116亿。投资建议：贷款量稳价升，把握中报行情金融数据印证贷款继续保持较强韧性，同时信用边际收紧将助力银行资产端收益率回升，利好息差表现，“贷款量稳+价升”将是下阶段银行板块估值提升的主逻辑。同时，经历20年风险大幅出清，银行板块资产质量更佳。强烈建议关注平安银行、招商银行、兴业银行，战略清晰、中报业绩确定性强。同时优质城商行受益于区域经济稳步复苏，叠加转债发行后的市值管理需要，有望继续保持高业绩弹性，建议关注南京银行、江苏银行、成都银行、杭州银行、苏州银行。风险提示：区域经济恶化；净息差下行趋势加大；监管趋严等。
核心推荐
传媒&教育 | 姚蕾
完美世界（002624）：21H1游戏业务受新游推广及一次性亏损拖累，《梦诛》累计流水近3亿支撑Q3业绩
公司公告21H1业绩预告，实现归母净利润2.3-2.7亿元，yoy-81.9%~-78.8%；非经常性损益2.2亿，主要为资产处置收益、计入当期损益的政府补助、委托他人投资或管理的损益。点评：1、业绩预减主要由于新游推广费用与收入确认期间错配、关停海外项目计提一次性亏损，《梦诛》累计流水近3亿，有望为下半年带来支撑。2、影视业务方面，21H1播出《上阳赋》《暴风眼》《爱在星空下》《明天我们好好过》《小女霓裳》《理想照耀中国》《温暖的味道》《光荣与梦想》《壮志高飞》，储备《舍我其谁》《昔有琉璃瓦》《月里青山淡如画》《和平方舟》《山河表里》等。3、投资评级与估值：我们预计公司21-23年归母净利润为17.3/25.1/28.8亿元，对应EPS为0.9/1.3/1.5元，对应PE为23/16/14X。公司战略清晰，游戏业务继续推进“精品化”、“多元化”、“国际化”战略，影视业务采取“聚焦”策略,未来3年公司游戏产品储备丰富，跨题材跨品类尝试多，有望在巩固MMO品类优势的基础上取得突破。综上所述，维持“推荐”评级。风险提示：行业政策风险、竞争加剧、新产品上线进度及表现不及预期、流量成本上升、老产品生命周期不及预期、版号获取进度风险、核心人才流失，玩家偏好改变、技术发展不及预期、公司治理/资产减值/解禁减持风险、市场风格切换、行业估值中枢下行等。
汽车 | 段迎晟
道氏技术：陶瓷龙头强势进军新能源，锂电产业链黑马异军突起
1、新能源行业拥有完整的从上游原矿、钴盐、中游三元前驱体及动力电池正极材料导电剂的产业链布局。中国钴消费结构中电池占比81%，高于全球60.86%，随着新能源汽车大力发展，预计动力电池+3C领域用钴量超过16万吨，公司钴盐业务目前产能5000吨，力争在未来三年内实现2万吨钴盐产能，抢占市场扩大市场份额。碳纳米管和石墨烯作为新型导电剂可大幅提升锂电池循环寿命和倍率性能，国产化趋势以及锂电行业的发展使其进入快速增长期。子公司青岛昊鑫导电剂市场份额15%稳居第一梯队，预计全球碳纳米管导电浆料需求量将保持40.8%的复合年均增长率，2023年需求量达到19.06万吨。青岛昊鑫进入比亚迪供应商名录多年，与大客户比亚迪建立深厚的合作关系，使其导电剂技术领先。
2、受下游正极材料需求的持续驱动，前驱体生产线目前仍不断扩产。佳纳目前拥有2.2万吨三元前驱体产能，英德、恩平项目达产后公司三元前驱体产能将超过 5万吨；公司继续扩产前驱体到 10万吨，产能规模将跻身行业第一梯队。根据数据预测显示，2021年起三元前驱体营收将达到14.19亿元，占公司总营收的40%，并逐年增加，预计在2023年达到38.53亿元，占公司总营收的80%。子公司佳纳能源纳位于锂离子电池产业链的上游，随着全球新能源动力汽车以及5G、人工智能的不断普及，产业链红利将持续释放，公司未来发展可期。
3、传统陶瓷业务稳居第一梯队，营收贡献稳步增长。陶瓷业作为公司传统业务，其产品包括釉面材料和陶瓷墨水，全国目前岩板及大板的市场规模庞大，陶瓷墨水需求量也随之增大，目前陶瓷墨水作为公司稳定的营收来源之一，在国内位居第一梯队。主要合作公司有东鹏、金意陶、新明珠、宏宇、马可波罗等国内知名陶瓷墙地砖生产企业。
4、公司估值逻辑从陶瓷切换到新能源。2016年开始，逐步控股了青岛昊鑫、佳纳能源，公司切入了人新能源领域，形成从上游的钴、钴盐、三元前驱体、石墨烯/碳纳米管导电剂的上下游一体化布局，我们看好公司的高成长。
盈利预测及投资评级我们预计，公司2021年~2023年实现净利润分别为2.7、4.2、5.1亿，分别对应PE为61.34、40.24、31.67，首次覆盖，给予“推荐”评级。
风险提示：新能源汽车相关政策变动风险，导致新能源汽车销量不及预期；三元材料需求量不及预期、钴金属价格波动等，对公司业务造成影响。
汽车 | 段迎晟
奥来德：蒸发源、有机材料双增长 面板上游材料国产替代正当时
1、面板上游行业迎来发展节点：随着国内面板厂商产能的不断提升，我国已成为面板中游制造规模最大的聚集地，生产份额大且生产制造工艺成熟，但是上游供应链还不完善，许多组件和材料仍被国外厂商所垄断，导致了一定的风险和较高的生产成本。目前国内上游供应商的市场渗透率低，增长空间极大。
2、奥来德技术突破，打破垄断：奥来德双主营为有机发光材料及蒸发源，有机发光材料为 OLED 面板制造的核心材料，蒸发源为 OLED 面板制造的关键设备蒸镀机的核心组件。奥来德在两种主营领域均做出技术突破，打破了原先国外的垄断，开始向国内厂商稳定供货。因为主营领域技术壁垒较高，奥来德20年综合毛利率达55.0%。
3、蒸发源业务已迎来高速增长期：未来两年国内OLED新产线投产为蒸发源带来增长空间，根据测算未来两年蒸发源未招标（奥来德可参与）的需求有240个，因为新产线建设投产时间相对集中，结合之前未消化完的订单，奥来德蒸发源业务将迎来营收的快速增长。
4、有机发光材料业务长线发展：奥来德有机发光材料业务主要以终端材料为主，该细分领域国内厂商占比份额极低（原先不到10%）且技术壁垒高，产品迭代周期较快，奥来德自研能力带来竞争优势。奥来德于2019年8月在上海金山工业区开始“年产10000 公斤AMOLED用高性能发光材料及AMOLED 发光材料研发项目”的建设。项目建设期预计为24个月，预计21年设备搬入，23年开始放量。根据计划，产能投放将匹配市场的需求。
5、PI材料、封装材料创造新增长：奥来德新项目顺利进行产业化推进，封装材料通过和辉的产线测试，目前正在进行维信诺和京东方的产线测试。2020年7月投资 18000 万元推进柔性PI产线的建设，规划年产量为1000吨。 已进入产线测试阶段。盈利预测：我们预计，公司2021年~2023年实现归母净利润分别为1.79、2.45、2.67亿，分别对应PE为26.56，19.43，17.85，首次覆盖给予 “推荐”评级。
风险提示：OLED 材料行业波动及市场竞争加剧；材料技术升级迭代及技术研发无法有效满足市场需求；蒸发源产品仅适配于 Tokki 蒸镀机；蒸发源业务客户、订单集中度较高及未来业务获取难以持续。
电新 | 申建国
明阳智能：业绩大幅增长，加码光伏产业布局
7月11日，公司发布21年半年度业绩预增公告，预计实现归母净利润8.8-9.8亿元，同增65.84%-84.69%；实现扣非净利润8.65-9.65亿元，同增66.18%-85.39%。
核心观点：上半年业绩大幅增长，在手订单充足支撑公司发展。Q1公司新增订单2.85GW，在手订单15.77GW，创新高，其中约5.5GW海风电订单，大多将在21年底吊装交付。Q2起海风电机组交付将进入高峰期，有力推动公司业绩增长。
风电装机高增长，陆风进入平价时代。6月发改委下发《新能源上网电价政策有关事项的通知》，规定新核准陆上风电项目实行平价上网。21年1-5月风电新增装机7.79GW，同增58.98%。Q1全国新增招标量15GW，同比大增240%。同时，2020年全球陆上/海上风电加权平均LCOE降至0.039/0.064$/kWh，过去10年间降幅分别为48%/56%。随着风机大型化，机组单机容量提升，风电成本加速下行，国内风电招标项目中标价格下降，下游新项目收益率明显，激活国内能源开发集团项目积极性。
进军光伏产业，定增彰显信心。公司于4月29日发布非公开发行股票预案，拟向控股股东能投集团募资不超过20亿元，发行价格13.52元/股，将助力公司抓住“碳达峰、碳中和”、海上风电大发展等重大机遇。5月12日公司公告拟投资30亿元投向年产5GW光伏HJT电池和5GW光伏组件项目，公司关注光伏行业多年，已有相应技术沉淀，借助现有客户资源优势开拓销售渠道，积极推进风光一体化项目建设；布局光伏领域，积极推进“两个一体化战略”，有利于长远发展。
投资建议：预计公司21-23年净利润20.87/22.53/25.27亿元，对应PE 15.74/14.58/13.00倍，维持“推荐”评级。
风险提示：海上风电装机不及预期；公司产品发生严重质量事故；平价后下游运营商投资热情下滑。
军工 | 鲍学博
航天发展：从美军贝尼菲尔德试验场看内场仿真前景
美军贝尼菲尔德试验场（BAF）是全球最大的微波暗室，其使命是在高对抗环境下维持美军的全球空中优势。该试验场位于美国加利福尼亚州爱德华兹空军基地，建成于1989年，面积6131平方米，几乎能够对美军所有型号飞机开展电磁特性测试工作，美军对BAF的需求十分旺盛，对BAF和第412电子战大队整体测试能力的投资从未停止。
像美军贝尼菲尔德试验场这样的整机尺寸微波暗室是未来内场试验重要发展方向之一，与外场飞行试验相比，内场试验具有更好的灵活性、测试重复性高、安全保密、低成本等优点。世界范围内已知的整机尺寸微波暗室主要分布在美国和欧洲，其中美国有6座，欧洲有4座。
中央军委多次提到要强化科技练兵，发展先进训练手段和方法，加强模拟化、网络化、对抗性手段建设。内场仿真具有安全保密、重复性好、模拟逼真、成本低等优点，对我军实战能力提升具有非常重要的意义。国内外内场仿真试验场的规模、技术水平差距依然较大，内场仿真有望持续保持较快增长。
航天发展在内场仿真领域处于龙头地位，其子公司南京长峰是国内内场仿真系统建设骨干企业和主要设备供应商，专业从事电子战仿真模拟系统及射频（复合）仿真领域的立项建议、项目设计、总承建设、技术服务和设备的研制生产，可为各军兵种、国防工业部门、科研院所院校提供国际先进的“电子蓝军”解决方案及产品。航天发展作为龙头企业，有望充分受益国内内场仿真的较快发展，另外，在商业模式上，航天发展有望通过自建微波暗室，提供第三方服务，实现从设备供应商向微波暗室运营商转变。
我们预计公司2021-2023年营业收入分别为56.72、70.61、88.40亿元，同比增长28%、24%、25%；归母净利润为11.82、15.61、20.55亿元，同比增长46%、32%、32%，当前股价对应PE为24、18、14倍，维持公司“强烈推荐”评级。
风险提示：蓝军装备领域竞争加剧、航天新通业务拓展不及预期、网络空间安全业务整合不及预期等。
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