维持买入并上调目标价至 212.74 港元，基于45 倍22财年市盈率（因为未来增长有所加快，所以从 43 倍上调）。我们认为安踏新的 5 年目标非常进取（20-25财年的目标零售流水复合年增长率为18-25%），增速是歴史上最快，而我们模型只是假设了68%的达成率。我们认为现价37 倍22财市盈率的估值仍然相当吸引，对比李宁/特步/耐克/阿迪达斯/露露的 49 倍/40 倍/32 倍/30 倍/42 倍。
安踏/ FILA 21财年2季度的零售流水增长符合预期/略低于预期。安踏/ FILA/ 其他品牌零售流水同比增长为35-40%/ 30-35%/ 70-75%，符合/ 略低于的38%/ 48%预期。如果以19财年2季度为基准，安踏/ FILA 应该有30%以上/ 50%以上的增长，受惠于新疆棉花事件 / 因高基数而略有放缓（FILA 在20财年2季度已经重回低双位数增长，而许多其他品牌仍在挣扎）。安踏 / FILA 的库销比率相当健康，约为 5/ 6 个月（而正常水平为 5-6/ 6-7 个月），而且目前零售折扣已经比19财年2季度的水平还要好，我们认为这是直营业务好于预期和安踏品牌在21财年上半年的利润增长的主要原因之一。
安踏品牌新的5年目标相当进取。管理层在近期的投资者日披露了安踏主品牌未来24个月的“5年发展战略”和“Lead to Win赢领计划”，重点包括：1）创新和研发，2）跑步、篮球和女性，3）冬季奥运和高端安踏冠军店的推出，4）与Z世代的关联性，5）直营业务，6）数字化7）儿童和8）可持续发展。这个在20-25 财年达到18-25% 的零售流水复合年增长的新目标（亦预期市场份额可提高3-5%）无疑是大超预期的，因为它比之前15%的目标（2015 和 2019投资者日公布的）和耐克的低双位数复合年增长率的长期目标要快得多。最重要的是，受惠于直营业务的转型（预期在25财年贡献约 70% 的销售）和电商渗透率的提高（预期在25财年贡献约 40% 的销售），在上市公司层面的实际销售复合年增长率将在 26-33%，仍远高于模型中估计的19%（之前为15% ）。此外，考虑到强劲的店效增长目标（复合年增长率为 16-22%）、直营和电商占比大增，以及25 财年购物中心门店数量翻倍的目标，我们可以预期未来营业利润率将出现更多的惊喜。
维持买入，上调目标价至 212.74 港元。我们维持买入，并上调目标价至 212.74 港元，基于 45 倍22财年市盈率（因为未来增长有所加快，所以从 43 倍上调）。我们将 21财年/22财年/23财年的利润预测微调 -1%/+2%/+5%，考虑到：1) FILA 的增长放缓，2) 门店数量减少，但 3) 更高的店效增长。因为20-23 财年的利润复合年增长率可达到37%，现价37 倍22 财年市盈率并不算贵。
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