第一上海——2021年6月美股策略

　　1. 年初我们的全年策略报告预测

　　a. 看好大型科技股，全年有双位数增长。基本符合预期。

　　b. 通胀预期上升可能会刺破小型科技股泡沫。我们当时预期这个事件大概率会在下半年发生。但是当今这个世界，随着WSB和程序化交易，什么都加速，结果2月份就冲顶了。

　　c. 看好疫情复苏股。完全符合预期。

　　2. 回顾上半年大事件

　　a. 大选落定，1月初川粉冲击国会山，造成小紧张，20日政权顺利移交。

　　b. 1月底拜登刺激法案预期推动股市普遍上涨。

　　c. WSB的逼空行情2月初落定。我们当时出的策略报告认为没事儿。基本正确。

　　d. 二月中，SPAC等新上市的科技股小票加速冲顶，木头姐封神。

　　e. 春节后A股开始下跌。伴随美国十年国债利率快速上升，美股风格切换，成长股下跌，周期股上涨。

　　f. Bill Hwang的200亿美元基金重仓中概股爆仓，带来次生伤害。

　　g. 小市值科技股，尤其是木头姐的爱股，持续两轮下跌，到5月中旬ARKK从高点160到97，回撤40%，木头姐沦为笑话的同时见底。到昨天收盘115，从谷底反弹超过17%。

　　h. 总结：市场上噪音很多；散户通过WSB和Robinhood大规模入市，多空博弈热点频出。有时候波动幅度还很大，很吓人。在三月、四月、五月我们都出过策略报告，基本观点是持续一致的：长期国债利率长期向下的趋势不变；核心通胀起不来；科技股的成长逻辑不变。

　　3. 通胀、就业和货币环境

　　a. 头条通胀与核心通胀不同。前者包含原油和食品，显得很高；后者则温和很多。在中国表现为PPI和CPI之间的剪刀差扩大。

　　b. 大宗商品期货价格很容易被操纵。波动很大，噪音很多。因此，虽然动静很大，但不能作为预测联储货币政策的依据。

　　c. 就业

　　i. 就业人口与疫情前比仍然有很大的缺口。800万人。

　　ii.就业率是联储关注的首要指标。因此，上半年猜测联储会提前加息的人都错了。

　　d. 联储的信誉

　　i. 鲍威尔人品不错。很正直、专业。基本讲的都是真话。

　　ii.鲍威尔在二月份的几个关键决定都是很正确的。拒绝过分入场干涉长端国债利率，拒绝延期对大型金融机构的临时性放松政策。当时股市都大跌。回头看，维护了美元的信用，稳定了国债市场。股票市场就象是耍赖的孩子，会惯坏的。坚持原则，不怕它短期跌，反而没事儿：它哭一哭看大人不理它，就自己爬起来了。

　　iii.民主党更倾向于大政府，不会施压鲍威尔急于紧货币。

　　e. 联储的M0基础货币是放了很多，4万亿美元不止。但是货币流通速度 猛烈下降。因此传导到终端的价格压力并没有看上去那么大。

　　i. M1V疫情刚开始：Q1 2020: 5.247，随后一路下滑到Q2 2020: 1.555，Q4 2020: 1.221；最新读数Q1 2021: 1.198；同比下跌了77%。

　　f. 美元指数不会大跌

　　i. 美国在全世界率先实现疫苗的广泛接种，经济最早复苏。欧洲和世界大部分国家都还缺少高效的辉瑞等MRNA疫苗。英国经济重开延期一个月。

　　ii.全球比烂。就算是美联储按原计划保持宽松直到明年，其它国家的央行也一样在放水。欧洲央行刚刚决定继续宽松，关键利率保持低位。

　　iii.所有这些对美元资产价格形成支撑。人民币升值是个例外，因为中国疫情控制得好，而全世界停产，只有中国出口。

　　4. 财政政策

　　a. 不要期望太高。拜登的法案不一定能原样通过。加税不得人心，共和党的阻挠不可忽视。

　　b. 就算是通过了，影响也是有限的。科技股的大逻辑并不依赖政府额外刺激。对周期股业绩的影响也是分摊到多年。

　　c. 联邦政府的额外失业救济9月到期。因为缺少劳动力，共和党州大部分已经停发。届时就业率有望攀升，通胀缓解。

　　d. 美国国债水平是个定时炸弹，迟早会导致资本市场的大地震。之前会有一系列的小地震，因为每隔几年国会要投票调升国债水平上限。

　　e. 全面提高税率是必由之路，否则美国的国债问题会提前引爆。但是估计两党会妥协，从21% 恢复到25%，而非最早宣称的28%。此外，全球协调也是必要条件。

　　5. 全球税务协调，15%最低公司所得税水平

　　a. 长期看是好事。有利于可持续发展。21世纪资本主义的书作者Pikett呼吁全球税务合作，堵住税务天堂等系统漏洞。统一最低公司所得税用以维持最低水平的转移支付，延迟经济危机的到来。

　　b. 本来这个协调很难。欧盟对爱尔兰的特殊政策类似中国对霍尔果斯口岸的优惠，初始动机都是为了扶贫。意想不到的后果是大型科技公司都去占便宜，所谓的税务套利。

　　c. 就算是落地了，对大型科技股的估值影响也是一次性的。

　　6. 资本市场表现

　　a. 美股指数创新高。表现相对稳健。

　　b. 小型科技股在2月中旬触顶后大幅下跌，在5月上旬触底后有所反弹，但距离顶部仍有很大空间。

　　c. 自从去年三月以来有过数次恐慌，6月，9月，11月，今年2月，3月，5月， VIX的峰值在逐步下降。从最高82下降到最近的不到30。这表明资本市场的恐慌情绪在下降，上涨板块也从去年的科技股拓宽到周期和消费板块，更为坚实。

　　7. 前瞻和策略

　　a. 长期利率长期向下的趋势不变。决定资金价格的是需求侧，不是供应侧。在长期的和平环境里，长期资金的供应远大于需求。高通胀预期会被低真实利率抵消掉。

　　b. 核心通胀也起不来。商品生产的全球化还在继续。技术进步和劳动生产率的提高会带来通缩。

　　c. 未来半年里，美国经济会继续强劲复苏。疫情可能有反复，但最终随着疫苗广泛接种会得到控制。全球地缘政治风险不大。市场总是不乏小波动，涨多了快了会调整。但是大方向还是安全的。

　　d. 维持对大型科技股QQQ年内双位数增长的预测。

　　e. 疫情复苏板块可以继续参与。在美国的广泛草根调研表明经济基本恢复正常。纽约州今天宣布全面解禁。

　　f. 木头姐的破坏性创新等小型成长股的长期逻辑没有被破坏，对传统产业的颠覆在继续进行。估值腰斩后相对安全。原则上可以抄底。但是也良莠不齐，也有滥竽充数的，需要个别判断。

　　8. 中美关系半年变化

　　a. 美国的对华政策没有比川普时期明显改善。

　　i. 国家利益的跨党派一致性：安全、发展。

　　ii.政策有一定的连贯性。前任政府留下的关税继续保留。

　　iii.反对党的监督和制衡。拜登如果轻易松绑对华制裁，会被共和党议员质疑。

　　iv.民主党的意识形态接近社会主义，政府动员能力更强，it takes one to beat one.

　　v. 拜登可能更狠。老政客的经验丰富，话不多，手段圆滑、灵活，构建统一战线。

　　vi.欧洲整体偏左，因此拜登在团结欧洲方面相对容易，做得比川普好。

　　b. 科技：无尽前沿法案。高科技继续封锁；战略物资供应链脱钩。

　　c. 贸易：疫情以来，中国对美贸易顺差扩大。美国可能会对此不满、寻衅滋事。

　　d. 拜登5月26日要求90天病毒溯源报告。

　　i.福奇邮件被曝光，实验室泄漏理论抬头。

　　ii.8月底前后市场可能会有较大波动。

　　iii.如果报告对中国不利，以及带来巨额索赔，对中概股打击最大。

　　e. 外交：中欧合作协议暂停；G7峰会扩大化，议程针对中国。英美签署《新大西洋宪章》。捍卫自由开放社会的原则、价值观和制度。强调国际合作、集体安全、注重劳工权益、环保和公卫问题。

　　9.中概股

　　a. 中国出口仍然是三驾马车里的主力，是中国经济基本面里的底座。疫情期间表现靓丽，加上疫情限制出境游和留学，挣来的美元花不出去，因此人民币升值。

　　b. 恒大债务危机，以及此前的华融美元债逾期，影响外部投资人对中国资产的风险偏好。如果信用风险溢出并与其它风险共振，则有可能造成系统性风险。

　　c. 政府对互联网教育、电子烟等行业的突然监管，以及对互联网龙头反垄断措施，造成了极大的不确定性。短期危中有机。但是中长期看，逐步增强对资本的监管是大趋势。

　　d. 建议多配置纯美股。

　　图表1: 第一上海美股2021年推荐股YTD表现

　　资料来源：彭博，第一上海预测