基于分布式账本技术的付款交割：Ubin项目第三阶段报告

　　什么是DvP

　　简单来说，DvP交易是指购买证券时发生在交付之前或之后的现金支付，类似于两个交易对手（交易员）开会交换商定的资产。由于一项资产的转让以另一项转让为条件，交易对手方免受主要风险，即卖方完成交付后仍未收到付款的风险，或买方完成付款后仍未收到交付的风险。

　　全球资本市场的进步

　　本节中，我们介绍一些全球金融机构将DLT技术应用于资本市场的案例，尤其是证券结算。需要注意的是，DvP并不需要即时，而是可以通过在结算机制中建立对时间敏感的安排来实现，即给参与者一个合理的时间框架来履行其交易义务。

　　今年3月，欧洲央行（ECB）和日本央行（BOJ）发表了一份关于一个名为斯特拉的联合研究项目的报告。它详细说明了他们使用 DLT评估单个分类账和两个不同分类账上的DvP结算的尝试，展示了单账本和跨账本情况下DvP成功的实验结果和概念分析。而本报告中，我们将讨论DvP-on-DLT的市场可行性，包括三个部分：i）当前的市场结构和实践,ii）管理贸易后结算流程的总体监管框架,iii）提高投资者安全和信心的潜力。

　　近年来，澳大利亚证券交易所（ASX）为了应对澳大利亚清算所电子分登记系统（CHESS）的记录重复和和解低效等问题，提出了一个实施线路图，在2018年以DLT的清算系统取代了CHESS，支持了DLT在证券结算中的商业应用，促进了贸易结算和和解的有效实现，并降低运营成本、交易成本，提高市场参与和交易量。

　　而且，随着人们越来越喜欢更短的结算期，许多监管机构和证券交易所在过去的10年间都努力调查自己的结算周期、评估风险敞口，如欧洲中央交易对手党成员（EuroCCP）、香港、日本、新加坡等，要么已经开始了研究检查，要么已经完成了从T+3到T+2的迁移。此外，美国存托信托和清算公司（DTCC）也在2014年提出压缩结算周期，并探讨了缩短到T+1的可能性。

　　无论追求实施DLT的原因如何，各国金融机构的共同情绪都是明确的，即系统效率低下对人们所受到的风险和成本有很大影响。面对这些，DLT已经成为为一种有潜力使新加坡转型为亚洲领先的全球金融中心的技术。

　　Ubin项目

　　2016年11 月 16 日，MAS 宣布将与一家受区块链启发的技术公司和全球最大的金融机构财团R3合作，以提供一个概念验证，测试DLT在促进银行间支付方面的有效性，即Ubin项目。该项目始终围绕着一个核心理念，即建立一种央行数字货币——新元（SGD）的标记形式。

　　Ubin项目第一阶段：数字化SGD

　　项目第一阶段在2016年11月14日至2016年12月23日进行，为期6周，旨在评估使用中央银行发行的符号表格在分布式账本上进行银行间付款和结算的技术可行性。在该系统中参与者银行将现金存入 MAS 央行的托管账户。然后，MAS 将在分布式分类账上创建等值的数字 SGD ，并将其分配给各自的银行。一旦银行从中央银行收到数字新元转账，他们就可以自由地向彼此或中央银行进行转账（支付）。该阶段已成功结束。

　　在第一阶段中，银行间支付可以通过将分布式账本与 MAS 的实时总结算（RTGS）系统 MEPS+进行集成和同步，从而使银行间支付成为可能。这意味着，除了能够实现 24 小时的正常运行时间和记录的可跟踪性外，分布式账本还有能力保持现有电子支付和簿记系统所持有的数据的完整性。在数字新元货币市场上，银行向对方借贷数字新元并且无需向央行承诺现金，不再是一个遥远的可能。

　　Ubin项目第二阶段：国内银行同业转账

　　该阶段由新加坡银行协会（ABS）和新加坡金融管理局（MAS）发起，探索了DLT在特定RTGS功能中的使用，其重点是分配流动性储蓄机制（LSMs），消除结算过程中常见的支付僵局，以及解决交易的隐私问题，目标是在13周结束前运行一个功能齐全的基于DLT的RTGS系统。该阶段的三个原型在三个不同DLT平台上开发：Corda、Hyperledger Fabric、Quorum。

　　其中，RTGS系统是指处理大量需要立即结算的高价值交易的资金转移系统，此类系统需要通过 LSM 来消除盘中的流动性僵局，以推动交易继续进行。而典型的支付僵局，即尽管所有参与者持有的净流动性足以结算所有交易时，也会存在发件人由于资金不足，发送人和接收人无法连续一对一地结算排队的支付指令的现象，利用LSMs（私有或公共队列机制）可以对所有支付指令进行优先排序以触发网格解决——也就是说，使进出金额一致，而没有任何赤字风险，则可以实现更顺利的解决，并避免昂贵的死锁。

　　基于DLT的RTGS系统想法与资本市场尤其相关，特别是证券交易业务。虽然数字化可以缩短交易时间，但清算和结算则可以选择延迟到T+3，以给予两个参与者一些时间来确保基础资产安全。由于分布式账本不仅能够确定买家的流动性，也能够在交易阶段本身影响结算，与交易后与交易后融资相关的时间和货币成本可能很快就会成为过去（图3），使得一个功能齐全的基于DLT的RTGS系统对行业参与者有着很大的吸引力。此外，DLT支持智能合约来自动化或替换目前由清算所、后台办公系统和注册表执行的复杂过程。

　　该设计方案具有几个独特的特点，包括带有基于角色的API的DvP组件、智能合同引擎、完全安全硬化的云解决方案、集装箱式体系结构等。关键的是，该方案被设计为动态的，可以很容易地适应适用于DvP结算的最终市场规则和实践。此外，尽管在这种模式中建立仲裁是为了通过提供追索权的途径来增加投资者的信心，但可能没有必要监督和管理所有交易。因此，较低的交易可以自动化以提高效率。例如，对于值低于预定阈值的事务，可以自动立即进行DvP结算。

　　一个设计考虑是需要确保解决方案设计可以部署到任何DLT平台。管理合约执行的智能合约引擎不绑定到特定的DLT平台，而是作为核心DLT层上方的单独层构建，以在不更改封装DLT实现的智能合约逻辑或封装DLT实现的用户界面的情况下促进底层DLT的切换。

　　关于隐私，DvP组件的总体架构设计支持不同级别上的隐私处理。通过为每个事务生成一次性公密钥，可以在API层或平台层内建立匿名性，这样外部查看者将无法确定参与者的身份。还可以通过在传输前加密数据，或设置一个特定的通道，将数据流限制在仅涉及的各方之间，也可以实现进一步的匿名性。

　　结论

　　对原型的观察结果

　　在项目和原型开发过程中，我们已经确定了五个关键的观察结果和未来的考虑因素，需要在Ubin项目的进一步阶段进行探索。

• 　　规则手册集成：该项目提供了一个概念证明，即智能合同的功能可以用于规划常规规则。这可能需要中央银行或金融服务机构对位于多个司法管辖区的成员实施执行行动，从而使其受不同程度的监管审查和标准约束。

• 　　结算周期压缩：在新加坡，目前关于结算周期的市场实践是T+3。而一个基于DLT的账本间可操作性的解决方案，有将交易后结算过程压缩为T+1，甚至24小时实时结算的潜力。将该行业推进到T+1或实时结算可能会产生很多影响。其中，银行将必须重新考虑其流动性和风险管理做法，以保持竞争力。而且，监管机构也必须不断重新评估和更新管理结算的时间的现有规则簿和法规，特别是通过仲裁，以确保一个公平和有序的市场。

• 　　仲裁程序设计：现金和证券结算的分类账间交易存在着风险，如当参与者不遵循交易步骤，买方在时间边界到期前未解除证券合约提取证券，导致卖方在收到现金支付后可以使合同到期并收回证券的情况。而仲裁员可以在判决可能的追索权之前评估争议交易的情况，无论是（i）为买方收回现金支付，还是（ii）通过将标的资产的所有权转移给买方来推进交易。这可以通过在结算周期开始时或现金合约解除时建立的智能合约来实现。需要进一步的分析来提供一个更稳健的仲裁框架。

• 　　增强安全和隐私：开发的原型兼容不同类型的交易平台，包括 CLOB或场外交易要求进行报价/拍卖。这导致了我们的技术合作伙伴使用不同的模型来保护隐私。在我们提出的 DLT 解决方案中，包含具有链外和带外特性的秘密安全 pdf，以确保投资者的利益受到保护。而且，原型也采用了各种方法保证安全隐私，如重构CLOB，其中证书颁发机构保存其注册用户的记录，并使用它生成一个用于交易目的的伪地址，而不向市场参与者透露身份，或是采用一种 OTC 模型，即买方和卖方能够在与现有市场设计相似的设置中审查交易对手的身份。

• 　　流动性和市场结构：当在 DLT 上实现结算时，由于将资产锁定在相应的分类账上的潜在机制，流动性效率将低于传统的市场设置。鉴于可能出现争议，与这些交易相关的资产可能会被长期锁定，直到合同到期，或达到解决状态，然后归还给各自的资产持有人。这将对参与者和市场流动性产生影响，因为基础资产在此期间不能用于其他交易。这些机制是解决方案设计的一部分，并需要服务和维护投资者的利益。然而，还需要做更多的研究来评估其对市场结构和流动性的影响。

　　未来考虑事项

　　Ubin项目展示了三种不同的区块链对建立账本间DvP结算系统的功能，并强调了需要一名仲裁员来解决争端，以保持一个公平和有序的市场结构。

　　关于流动性储蓄机制（LSM），耦合的DvP和LSM系统可能给流动性管理带来潜在的好处，并有助于减少市场参与者所经历的结算延迟量（见图18）。T+3的结算期为参与者提供缓冲，以确保基础资产进行结算。随着参与者的流动性较低，结算延迟增加，导致潜在的未结算的贸易义务，只能通过抵消头寸或额外注入流动性来解决。在这种情况下，LSM与 DvP-on-DLT相结合，可以通过确保流动性效率最大化和重新分配过剩的流动性，潜在地缓解这一问题。结算周期的压缩也可能导致新的流动性管理策略，因为银行可以利用LSM来实现更好的贸易结算和执行方面的流动性和灵活性。

　　耦合DvP与LSM其次，在 DLT上建立一个针对账本间可操作性的解决方案设计，说明了将交易后结算过程压缩为T+1，甚至可能是 24 小时实时结算的潜力。这可以进一步探索用于跨境交易，其中时区差异可能导致结算时间的延迟，从而使参与者暴露于不必要的汇率波动和主要风险之中。然而，在进行这一努力之前，可能需要在当前的过程中解决潜在的一些业务和监管问题。

　　最后，Ubin项目（DvP）确定了政府证券的用例，但潜在的区块链技术可能有许多其他资产类别的隐含用例。而且DLT的另一个可能成为潜在革命性的领域是衍生品，它拥有广泛的供应链网络。DLT将使所有交易信息能够通过其在分类账中的交易进行存储和跟踪。基本信息，如产品定义、运输位置和价格，可以被捕获和存储，这不仅在衍生品中很重要，而且在任何海上贸易密集型商品中也很重要。或者，能够将资产进行标记化并获得数字身份，将使非流动性资产（如房地产和艺术品）能够在传统手段之外进行交易。

　　分类账间的可操作性也可能为DLT上的跨境贸易结算提供机会。有了DLT，额外的资产类别可以非常规地交易，并且可以使用DLT连接更多的市场，其结果是全球投资者群体更大的流动性和更多的投资机会。最终，DLT将能够为金融服务业提供新的商业模式，同时改革现有的初级和次要市场结构。

　　编辑/陈梦圆

　　责编/李锦璇