伊朗局势再紧也拉不动金价，真正的“幕后黑手”竟是它？

　　近期价格走势显示，仅靠地缘政治因素已不足以推动金价上涨。

　　宏观因素，尤其是实际收益率、美元汇率以及利率预期，仍是限制黄金进一步上涨的关键制约。

　　避险需求已被更高的能源价格、更强的美元以及利率预期的转变所掩盖。

　　宏观力量盖过地缘政治

　　尽管伊朗升级，黄金价格自冲突爆发以来已下跌约14%，这凸显出宏观因素（特别是利率、美元以及跨资产配置）继续主导短期价格动态。

　　这一模式与以往的冲击事件一致：在早期阶段，流动性需求往往超过避险需求。

　　2022年的黄金反应提供了一个有用的参照点。冲突开启之时，黄金价格最初上涨，但随着通胀冲击传导至利率、美元和投资者资金流，这一涨势逐渐消退。

　　更广泛来看，单纯的地缘政治事件很少能持续驱动黄金价格，关键在于这些冲击如何影响通胀、货币政策和美元。短期内，更强的美元以及黄金的高流动性，使其在压力时期容易成为资金来源。

　　能源价格使通胀前景复杂化

　　地缘政治紧张加剧推高了能源价格，增加了通胀持续高企的风险，并使货币宽松的路径变得更加复杂。

　　利率“更高更久”的环境将使实际收益率保持高位，对黄金构成逆风。上周美联储维持利率不变，鲍威尔主席强调进一步宽松需要看到通胀更明确的进展，不过有经济学家仍预计今年晚些时候（9月和12月）将有两次25个基点的降息。

　　尽管如此，滞胀背景（增长放缓伴随持续通胀）在中长期仍将对黄金构成支撑。

　　央行需求仍具支撑，但购买速度可能放缓

　　央行继续支撑黄金需求，但购买步伐已有所放缓。

　　世界黄金协会数据显示，1月份净购买量为5吨，远低于2025年月均27吨的水平，反映年初动能较弱。尽管如此，资金流向仍显示结构性兴趣持续存在：乌兹别克斯坦的购买被俄罗斯的出售所抵消，而马来西亚等新买家以及韩国银行可能的回归，表明需求基础正在逐步扩大。

　　尽管官方部门需求在结构上仍具支撑性（反映储备管理持续远离美元的趋势），但它不太可能驱动短期价格波动。央行可能利用价格疲软选择性增持储备，但短期价格走势仍将主要由投资资金流主导。

　　ETF流出拖累金价

　　ETF资金流仍是黄金需求的关键驱动因素。近几周持续的流出对价格造成压力，自伊朗爆发以来，持仓已回吐了今年早些时候的大部分涨幅。历史上，ETF仓位变动与黄金价格及美国货币政策预期密切相关。

　　今年晚些时候若转向美联储降息，可能引发新一轮流入并支撑价格，而“更高更久”的利率环境则可能使ETF流出继续成为逆风。

　　展望仍偏建设性，但短期风险有所增加

　　尽管短期风险已上升，对黄金整体仍持建设性看法。

　　黄金今年迄今仍上涨约6%，这使得市场容易出现获利回吐。不过，任何更深的回调都可能吸引买盘，尤其是来自央行和长期投资者的买盘。

　　最终，黄金的走向较少取决于单纯的地缘政治头条新闻，而更多取决于这些事件如何塑造通胀、货币政策预期和实际利率。

　　北京时间3月23日15:41 报 4205.67 美元/盎司